下注「未來1年發行1兆美元短債」 華爾街「豪賭」貝森特

作者：趙穎，華爾街見聞

美國財政部短期公債發行規模正逼近歷史高位，華爾街正在圍繞這一趨勢構建大規模交易部位。

美國銀行、摩根大通和高盛最新預測，美國財政部在未來一年將發行約1兆美元短期國庫券（Treasury bills）。

與此同時，聯準會本周首次升息後，投資者正將目光集中於短端公債，押注聯準會最終將贏得抗通膨之戰，兩年期美債殖利率已升至約4.75%的多年高位。這兩股力量交匯，令短端美債市場成為當前最受關注的交易戰場。

貝森特一方面試圖通過擴大長期公債庫藏股壓制長端利率，另一方面其財政部卻持續依賴短期債務滿足創紀錄的借貸需求——這一策略正引發市場對利率風險和再融資風險積聚的廣泛擔憂，也令貝森特本人陷入政策自洽性的質疑。

三大行預測：短債發行規模逼近1兆美元

華爾街主要銀行對美國財政部短期國庫券發行規模的預測高度一致，且均指向歷史性高位。

美國銀行預測，在截至2027年9月的本財年內，美國將通過發行國庫券凈借入約1.07兆美元（不含用於償還到期債務的部分）；摩根大通預計2027年日曆年的國庫券發行量為1.09兆美元；高盛的預測則為9610億美元。

按美國銀行的估算，未償國庫券存量屆時將達到約8兆美元，占可流通公債總量的24.3%。高盛預計這一比例2027年將達24.3%，2028年進一步升至24.9%，接近疫情期間的近期峰值。

這一水平已明顯高於財政部借貸諮詢委員會設定的"長期維持在約20%左右"的官方目標。該委員會由市場參與者組成，認為20%是在利率成本、債務融資波動性與再融資風險之間取得平衡的合理區間。過去二十年，國庫券占比僅在2008年金融危機和疫情期間短暫突破25%。

貝森特的政策悖論：批評者變成了執行者

這一局面令貝森特陷入尷尬處境。他曾公開批評前任財長葉倫過度依賴短期債務發行，指責其"掌控了貨幣政策"，並在2024年大選前"大幅放寬了融資條件"。然而，貝森特領導下的財政部如今正延續並擴大這一做法。

與此同時，貝森特上月出人意料地宣布擴大財政部對10至30年期公債的庫藏股規模，意在壓制長端利率上行。部分分析師指出，這些長債庫藏股所需資金可能正是通過增加短期債務發行來籌集，進一步推高國庫券供給壓力。

一年期國庫券殖利率目前約為4.4%，低於10年期公債約5%和30年期公債約5.3%的水平，短期借貸在成本上仍具優勢。但聯準會本周將基準利率上調至3.75%至4%區間，並釋放進一步升息信號，令短期債務的再融資成本面臨持續上行壓力。

一位財政部官員表示，自1970年以來，國庫券發行占總發行量的歷史平均比例為24.3%，而截至上月，這一比例為22.8%，低於長期歷史均值；川普第二任期內的平均值為21.7%。該官員還指出，貨幣市場基金資產管理規模約8兆美元，穩定幣需求持續增長，加之聯準會今年迄今已購入逾3000億美元國庫券，投資者對國庫券的需求已大幅上升。

風險爭議：再融資壓力與利率波動

圍繞短債依賴的風險，市場各方存在明顯分歧。

美國銀行美國利率策略主管Mark Cabana表示，財政部正試圖在政府債券市場中「平衡供需」，但大規模發行短期債務將導致利息支出"更大且更為波動"。Sakonnet Research的Adam Josephson也持類似觀點，認為短債占比越高，債務償還成本的波動性就越大。

無黨派機構"負責任聯邦預算委員會"主席Maya MacGuineas警告稱，"對短端的特別倚重使我們極易受到高水平再融資風險的衝擊"。

不過，貝森特前經濟顧問、現任SMBC Nikko Securities美洲首席經濟學家Joe LaVorgna則認為，國庫券占比上升"沒什麼大不了"。他表示，絕對數字看起來龐大，是因為財政赤字本身規模巨大，但從比例來看，"以歷史標準衡量並不完全失常"。

貝森特本人則堅持認為，美國可以通過經濟增長化解債務壓力。"在美國，我們沒有收入問題，我們有支出問題。我們努力控制支出，然後通過3%的增長走出困境，"他本月早些時候表示。

短端交易：押注聯準會最終勝出

在供給端預期之外，需求端同樣出現明顯變化。聯準會本輪首次升息後，投資者正積極布局短端美債，核心邏輯是押注聯準會主席沃什誓言全力抗通膨的承諾將最終兌現，通膨將受控回落。

兩年期美債殖利率已較2月低點上漲約140個基點，目前遠高於聯準會3.75%至4%的新利率區間。期貨市場定價顯示，未來一年聯準會還將累計升息約80個基點。

WisdomTree投資策略主管Kevin Flanagan表示，"如果你審視當前殖利率曲線的任何部分，問哪裡存在殖利率超調，答案顯然是短端。兩年期殖利率遠高於當前聯邦基金利率，這表明短端已經走得太遠了。"

Allspring Global Investments固定收益首席投資策略師George Bory表示，該公司在沃什於傑克遜霍爾會議承諾恢復價格穩定後已增持債券，最近的聯準會會議進一步強化了其持倉信心。他建議客戶"現在是向曲線中段增加久期的好時機"。

Columbia Threadneedle Investments投資組合經理Ed Al-Hussainy則提示風險："問題在於，你如何對一年後的終端利率建立信心。風險在於，在每一輪升息周期中，市場都低估了聯準會最終的行動幅度。"

Barings多資產投資組合解決方案主管Trevor Slaven則認為，當前約4.75%的兩年期殖利率已超過市場通過掉期合約定價的聯準會至2027年9月將利率推至4.68%的預期，"短端是目前能構建最具說服力論據、存在真實價值的地方"。

來源：金色財經

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