鮑爾最後一搏！傑克森洞演說 任內評價與Fed獨立性關鍵考驗

美國聯準會 (Fed) 主席鮑爾將於美東 8 月 22 日上午 10 點 (台灣晚間 10 點) 走上傑克森洞 (Jackson Hole) 央行年會的講台，發表可能是他職業生涯中最具代表性的一場演說。

巴隆周刊 (Barron’s) 報導，鮑爾的演說時間可能不會太長 (去年的演講僅稍比 15 分鐘長一些)，但由於主席任期將在明年 5 月結束，而 Fed 的表現在川普政府的攻擊下飽受質疑，鮑爾可能把這次演說為鞏固自己歷史定位與捍衛央行獨立性的最後機會，或者，至少是這麼做的最佳機會。

這場由堪薩斯聯邦準備銀行 (Federal Reserve Bank of Kansas City) 主辦的研討會，每年吸引全球最具影響力的央行官員前來，今年預定 8 月 21 至 23 日在懷俄明州 Grand Teton 國家公園的 Jackson Lake Lodge 舉行。

今年的會議主題為「轉變中的勞動力市場」(Labor Markets in Transition)，探討人口結構、生產力與移民等重塑美國就業市場及整體經濟的結構性力量。這個主題也呼應鮑爾任內的核心挑戰：如何在經濟結構轉變中，仍能實現 Fed 的雙重使命：物價穩定與充分就業。

然而，鮑爾此刻正面臨另一個平行挑戰：如何在政治敵意下，制定貨幣政策。美國總統川普不斷猛烈抨擊鮑爾未能降息，把鮑爾冠上「固執的蠢蛋」與「慢半拍先生」稱號，指責他在 Fed 大樓 25 億美元的整修計畫中管理不善，甚至揚言要在任期結束先開除他。白宮已在物色潛在接班人，鎖定願意迅速降息、甚至大幅調整 Fed 組成的人選。

鮑爾至今不願將聯邦基金利率從目前的 4.25–4.50% 區間調降，主要是擔心川普的關稅政策可能推升通膨。最新數據顯示，美國 7 月消費者物價指數 (CPI) 年增率為 2.7%。

事實上，政治干預央行並非新鮮事。回顧 1970 年代，尼克森政府曾施壓時任 Fed 主席的 Arthur Burns 壓低利率，最終導致物價漲幅突破兩位數。繼任的伏克爾 (Paul Volcker) 不得不將利率猛力拉高到將近 20%，才擊退通膨，卻也引發嚴重的經濟衰退。

比較近期的例子是土耳其，總統多次撤換力主升息的央行總裁，結果讓通膨飆破 80%，里拉兌美元在五年內狂瀉 82%。

巴隆點出值得借鏡之處：一旦央行被視為執政黨的附庸，控制物價的能力就會迅速瓦解。

鮑爾任期充滿動盪

鮑爾在 2012 年加入 Fed 理事會，2017 年獲川普提名為主席，2018 年 2 月正式上任，並於 2022 年 5 月由時任總統的拜登再次任命，展開新任期。

這將是鮑爾第 13 度出席傑克森洞年會，也可能是最後一次。雖然鮑爾的主席任期在 2026 年 5 月屆滿，但外界普遍不認為他等到理事任期 2028 年 1 月的理事結束才離開 Fed。

鮑爾的任期充滿動盪。2020 年初 Covid-19 疫情爆發，引發二戰以來最劇烈的經濟衰退，Fed 被迫緊急降息、並推出史無前例的購債行動，以支撐經濟並挹注流動性。

然而 2021 年通膨飆升，鮑爾最初認為只是「暫時性」(transitory) 的判斷後來證明是錯誤的，通膨在 2022 年 6 月達到 9.1% 高峰，重創 Fed 公信力，也迫使 Fed 展開激進的緊縮循環，從 2022 年 3 月開始連續升息 11 次，把利率從近零水準一路推高至超過 5%。

打擊通膨的努力大致上已經成功，Fed 偏好的核心個人消費支出 (PCE) 物價指數年增率已降到 2.8%，且未引發各方擔心的經濟衰退。失業率則維持在 4.1–4.3% 之間，稱得上讓美國經濟「軟著陸」。

前路艱難

但巴隆指出，鮑爾的前路依舊嚴峻。美國工資增幅從 2022 年的 6% 放緩到 3.9%，美國 7 月就業人口僅新增 7.3 萬，5、6 月的數據還被下修超過 25 萬。通膨數據最近有所回升，關稅也開始推升進口價格。

美國 7 月核心 CPI 月增 0.3%，為 1 月以來最大漲幅，年增率升溫至 3.1%。7 月生產者物價指數 (PPI) 更上漲 0.9%，創三年來最大月增幅，顯示關稅正迫使企業調高批發價格，最終可能轉嫁至消費者。

鮑爾 7 月曾表示：「就關稅相關的通膨而言，這仍只是相當初期的階段。」他警告，美方關稅反制措施「很可能導致通膨升溫、經濟成長放緩，以及失業增加。」

然而川普與其顧問卻抱持相反看法。

在鮑爾眼中，關稅讓 Fed 政策無論走向哪一邊都很棘手：若過度降息，恐助長通膨，但若按兵不動，則可能導致就業惡化與失業率攀升。

巴隆認為， 9 月 16–17 日的聯邦公開市場委員會 (FOMC) 會議，將是一場「實質上仍未定調」的會議。期貨市場目前押注 9 月降息 1 碼 (0.25 個百分點) 的機率超過 92%，這將是今年首次降息。不過已有兩名理事 7 月投票時就主張應先行降息，避免勞動市場進一步惡化。

美國財長貝森特 (Scott Bessent) 本周三甚至建議，考量到就業數據疲弱，Fed 9 月應該考慮一口氣降息 2 碼 (0.5 個百分點)。

部分市場分析師與經濟學者則不以為然。Wolfe Research 策略長 Chris Senyek 表示，從最新通膨數據來看，「我們認為 Fed 的降息次數可能少於市場預期。」

他指出，傑克森洞年會可能成為鮑爾表態「偏鷹」的重要場合。

塑造新時代

Fed 每五年會檢討一次政策框架，今年的檢討內容是，考慮調整對就業的評估方式。

曾任 Fed 高層官員、現任耶魯大學管理學院 (Yale School of Management) 教授 William English 預期，Fed 將恢復使用「與充分就業的偏離」(deviations) 的措辭，而非只關注「低於」充分就業 (shortfalls from maximum employment) 這個部分，後者是 2020 年的說法。

巴隆指出，這雖然是措辭上的細微差異，但意義重大，代表無論就業市場過熱或轉冷，都可能成為升息或降息的理由。

鮑爾不會在傑克森洞年會提前透露 9 月利率決策，但他仍將在題為 「經濟展望與架構檢討」(Economic Outlook and Framework Review) 的演講中釋放重要訊號，包括如何評估經濟、處理關稅影響，以及 Fed 未來的溝通方式。

鮑爾的演說將用許多時間談框架檢討，此檢討結果將於今夏稍晚由 FOMC 19 名成員投票決定。過去的檢討造成政策持久變化，包括正式的通膨目標、前瞻指引，以及就業目標的調整。

今年的檢討可能會制定因應供給衝擊的原則，並重新評估雙重使命的平衡。任何調整都可能在鮑爾結束任期之後對政策走向帶來長遠的影響，並演變成捍衛央行獨立性的一種方式。

川普的公開施壓已讓貨幣政策成為全國政治焦點，批評者不滿鮑爾倚重經濟數據的利率決策、無上限的購債，以及機構權力膨脹。但這也帶來風險，尤其是政策可能被認為帶有政治動機。如果 Fed 失去公信力，政策效果將打折，美元也可能受傷害。

鮑爾的歷史定位：守護 Fed 獨立性

巴隆指出，Fed 獨立性從來都不是絕對純然的存在，它存在於國會授權之下，最終仍依賴公眾支持。

RSM US 首席經濟學家 Joe Brusuelas 認為，鮑爾非常清楚風險所在：「我認為他把自己的歷史定位看作是在守護 Fed 的獨立性。」

巴隆指出，這份歷史定位並不會在傑克森洞年會上立即確立，但這場會議將展現鮑爾如何兼顧三大角色：掌控轉變中的經濟、因應政治敵意、透過完善的決策框架抵禦政治干預。

如果鮑爾能展現 Fed 決策仍依經濟數據判斷、可以清楚向外界解釋理由，並保有必要的工具，那麼從長遠來看，鮑爾或許能獲得比「完美掌握降息時機」更大的成就。

耶魯大學管理學院的 English 說：「人們或許將懷念鮑爾時代的 Fed——那是一個獨立、深思熟慮、努力做對的事的央行。」