任澤平：改革超預期才能成就牛市

放水超預期只能刺激反彈，改革超預期才能成就牛市。過去一年市場對改革的預期從無到有，只要無法證偽即可；但目前預期再次回落，未來市場需要證實，如果國企、財稅、金融等重大改革落地攻堅，市場會重啟。改革牛第一波炒預期，第二波炒落實，如果有的話。

改革超預期才能成就牛市

1、這輪股災的根本原因是有毒資產（高估值）加杠桿（從兩融到傘形到場外配資），與查配資、陰謀論等無關。因此，市場面臨的任務是去杠桿和去泡沫。救市只是延長了出清過程，不改變方向，市場有自身規律。

2、從去杠桿進程看，場外配資基本去掉，兩融降到1.2萬億，正在進入安全區間，市場正依靠自身力量接近出清的尾聲。從去泡沫進程看，3000點比5000點估值安全多了，看上去正常多了，上證50可能已經跌出價值，但中小創由於無法再融資講故事、加強監管等原因可能會繼續去泡沫，機構抱團，未來市場可能二八分化。

3、雖然趨勢還在左側，但過度悲觀已無必要，我們不贊同“千點論”和“崩潰論”，正如5000點前后我們不贊同1萬點一樣。風險是漲出來的，機會是跌出來的。長期價值投資者可以沿著左側思路戰略設定估值合理和高股息率的品種。維持825雙降點評判斷：“股市急跌之后，在雙降刺激下短期存在反彈的可能，但趨勢仍在左側，價值投資者可以開始關注股息率機會。”

4、當前市場的關鍵不是放水降低無風險利率，而是改革提升風險偏好（改革也可以通過破舊立新降低無風險利率）。無風險利率下降是債牛的充分條件，但只是股牛的必要條件，從歷史上看，無風險利率與股市牛熊並無單一因果，2005、2008年無風險利率下降債牛股熊。

過去20年無風險利率下降股債雙牛的只有上世紀90年代末和2014H2-2015H1，無風險利率衰退式下降，但改革提升風險偏好，改善投資者對未來分子盈利預期。這是周期宏觀和轉型宏觀框架的區別，也是對當前宏觀經濟深層次問題認識的區別。

5、當前市場缺的不是資金，是信心。放水超預期只能刺激反彈，改革超預期才能成就牛市。過去一年市場對改革的預期從無到有，只要無法證偽即可；但目前預期再次回落，未來市場需要證實，如果國企、財稅、金融等重大改革落地攻堅，市場會重啟，右側出現。改革牛第一波炒預期，第二波炒落實，如果有的話。（文章來自任澤平微信公眾號）