【華金期貨】商品屬性和金融屬性交互主導四季度行情

一、

行情回顧

經歷了接近三個月的上漲，鐵礦石8月24日開始觸頂回落。近幾個月國內一二線城市的房價在已經有泡沫化風險的情況下繼續攀升，讓市場和監管層對潛在的風險憂慮，四季度出台限購政策是大概率事件，7月房地產投資和開工數據已經比6月有所回落。同時國內去產能和環保限產力度使得市場對鐵礦石需求前景憂慮，這些因素使得已經漲幅50%的鐵礦石還是缺乏上行動力。

圖1：鐵礦石1701價格走勢

截至9月14日，鐵礦石1701收盤價393.5，比最高價460.5跌幅14.5%。

二、

宏觀環境

2016年1-8月，全國固定資產投資36.63萬億元，全國固定資產投資（不含農戶）同比名義增長8.1%，增速與1-7月持平，結束了連續4個月的增速下滑。1-8月份民間固定資產投資同比名義增長2.1%，增速同樣與1-7月份持平，且結束了連續7個月的增速下滑態勢。

8月份，規模以上工業增加值同比實際增長6.3%，增速較7月份回升0.3個百分點，為二季度以來最高水平。工業增速回升，采礦業降幅收窄。近期PPI的回升對上中游原材料企業提振作用顯著，以煤炭、鋼鐵為代表的產能過剩行業短期出現好轉。

8月份居民戶新增貸款6755億元，其中5286億為居民長期貸款，大部分流向了房地產市場。非金融性公司的短期貸款減少1172億元，長期貸款減少80億元，企業部門新增貸款仍然為負，企業還短貸但並未增加長貸，連續兩個月的企業信貸收縮比較罕見，但企業債券發行並未減弱，不斷增加的地方政府債務置換影響了企業中長期貸款數據。

1-8月社會融資規模增量累計為11.75萬億元，比去年同期多1.10萬億元。8月當月社會融資規模增量為1.47萬億元，比去年同期多3600億元。貨幣供應增速8月末回升，M2小幅回升，銀行體系流動性較平穩，M2增速到9月份可能恢復12%，但M1和M2的失衡還需更長時間修復。

8月為三季度第2個月份，宏觀政策仍然延續二季度以來的穩健基調，整體經濟運行情況良好。貨幣政策方面，依然維持穩中偏松的格局，總體流動性仍然保持在合理充裕的水平上，M2增速和信貸擴張速度較7月有所回升，但仍不算十分寬松。財政政策繼續保持積極水平，基礎設施投資維持較高增速，但目標以托底為主。在這樣的政策環境下，8月主要經濟指標穩中有升，一是由於投資穩增長的作用仍在發揮，二是由於PPI回升帶動工業企業經營情況好轉，三是本幣適度貶值促使出口回升。三季度接近尾聲，宏觀政策並未出現較大調整，這種格局很可能會延續到四季度。盡管經濟短期改善，但探底期仍未結束。

三、

鐵礦石進口量大幅增長

2016年8月，粗鋼產量6857萬噸，同比增長2.4%；1-8月累計產量53632萬噸，累計同比減少0.1%。生鐵產量6019萬噸，同比增長3.6%；1-8月累計產量46916萬噸，累計同比減少0.8%。

2016年8月，鐵礦石原礦產量11506.9萬噸，同比減少3.3%；1-8月累計產量82470萬噸，累計同比減少2.3%。2016年8月鐵礦石進口8772萬噸，同比增加18.3%，1-8月累計進口量66965萬噸，累計同比增加9.3%。

對比鋼鐵的產量和鐵礦石的供應量，今年以來，在粗鋼生鐵產量緩慢恢復的背景下，鐵礦石進口量激增，相對需求而言，鐵礦石供應增幅較大。這一基本面因素始終是懸在鐵礦石上的達摩克利斯之劍，也是8月以來鐵礦石表現弱於焦煤焦炭的原因。

四、

後期供需格局更不利

從鋼廠的高爐開工率來說，截至9月18日，我的鋼鐵網統計的163家鋼廠高爐開工率為80.8%，前一周為80.52%，產能利用率87.17%。鋼廠盈利率為80.37%，上一周為82.21%。這一數據說明，開工率和產量在不斷提升，但鋼廠盈利能力下滑，說明市場供應旺盛，但需求下滑。

從規模來看，粗鋼年產量小於200萬噸的高爐開工率為62.3%，上一周為62.3%，粗鋼年產量處於200-600萬噸的高爐開工率為83.11%，上一周為82.45%，粗鋼年產量大於600萬噸的高爐開工率為86%，上一周為86%。從這一數據可以看出，規模越大的企業高爐開工率也越高，在目前的盈利水平下，鋼廠開足馬力生產。

從目前高爐生產水平來看，如此高的開工率和盈利率可以支持鐵礦石的需求，但目前鋼價下跌，鋼廠繼續提高產能利用率的空間已經很狹小。即便考慮到鋼價下行傳導至高爐生產上有一定的滯後性，對於目前鐵礦主力合約1701和次主力合約1705，市場已經預期到供需格局不容樂觀。

據中鋼協統計，9月上旬重點鋼企粗鋼日均產量175.89萬噸，旬環比增長4.65%。據此估算，本旬全國粗鋼日均產量230.58萬噸。

2016年二季度四大礦山供應依然保持旺盛的勢頭。FMG鐵礦石產量創歷史新高，環比增長10%；淡水河谷和力拓產量為歷史次高。根據歷史生產情況，三季度和四季度的產量會繼續提升，鐵礦石供應壓力客觀存在。

最新數據顯示，9月11日澳洲和巴西鐵礦石總發貨量2297萬噸，而8月有兩周的發貨量超過2400萬噸，按照船期估計，九月的進口量也不小。

目前澳洲和巴西到國內青島港的海運費維持高位，預示海外整體鐵礦發貨量依舊偏大。但國內沿海鐵礦石運價卻出現了快速回調，間接表明當下國內鐵礦石需求不足。由於國內鐵礦石價格下跌，進口利潤明顯萎縮，不利於四季度鐵礦石的進口。

五、

庫存

截至9月18日，根據Mysteel統計全國45個港口鐵礦石庫存10401萬噸，周環比增加55萬噸，日均疏港量269.8萬噸。根據上文說述的鐵礦石供需情況，後期鐵礦石港口庫存將維持在億噸以上。

圖4：鐵礦石港口庫存

從鋼廠的鐵礦庫存來看，總體都處於庫存緩慢增加階段，截至9月7日，根據Mysteel統計64家樣本鋼廠進口礦平均可用天數24天，略有增加。鋼廠補庫鐵礦石不具備可持續性，首先，鐵礦石港口庫存和後期供應相對充足；其次，鐵礦石價格下行，鋼廠不急於補庫；第三，從鋼鐵行業的大背景下，維持低庫存，將有效較低運營成本。

六、

基差和持倉結構

窗體底端

鐵礦石上市以來多數情況呈現現貨升水、近月合約價高、遠月合約價低的格局，反映基本面上鐵礦石供求格局的變化。

由於鐵礦石近期價格下跌，主力合約前20名持倉已經由凈多轉為凈空。對比同一產業鏈的螺紋、焦炭、焦煤的主力持倉變化來看，螺紋前20名持倉為凈空單增加，焦煤焦炭前20名持倉為凈多單，這反映了產業鏈不同品種的強弱關系。

綜合以上分析，鐵礦石由於供應相對充足、庫存較高，前期漲幅過大，目前進入了一個調整期。而且由於原料價格上漲，鋼廠利潤下降較快，如果後期鋼廠利潤繼續下降，說明開工率較高，有效需求不足，這將是黑色產業鏈各品種價格上行最大的壓力。

在目前國內期貨市場增量資金背景下，宏觀面變化對商品價格影響巨大。從定性角度看，短期鐵礦石價格在調整，但後期有望跟隨黑色產業鏈其它品種價格重心整體上移。鐵礦石1701合約在面臨下方380-390一線支撐位處，可嘗試做多，做多倉位20%。

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