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未來6-12個月A股將維持中期震盪市格局

鉅亨網新聞中心 2016-06-12 15:20

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震盪市的小山坡

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端午節前三個交易日市場微幅下跌，上證綜指跌0.39%，創業板指跌0.84%。端午節期間歐美股市下跌，節後A股如何演繹？我們維持之前判斷，6-12個月的中期震盪市格局不變，1-3個月的短期進入震盪市中爬小山坡階段，期間海外因素會有些干擾。

1.分析市場：風險偏好是短期主要矛盾

中期仍是震盪市格局。如果將市場單邊上漲定義為牛市，單邊下跌定義為熊市，區間波動定義為震盪市，91年來A股經歷了五輪「牛市-熊市-震盪市」交替。牛市、熊市大多發生在宏觀面劇烈波動的背景之下，牛市中伴隨着流動性或經濟基本面明顯改善，而熊市則往往伴隨着經濟下行、流動性收緊的宏觀背景。震盪市則主要發生在宏觀面相對平穩的階段，一種情況是經濟基本面和流動性對市場影響此消彼長的階段，如1994/10-1996/1、2009/8-2011/4；另一種情況是經濟基本面和流動性環境都相對平穩的時期，例如2002/1-2005/3，和2012/1-2014/7。當前階段，經濟基本面和流動性環境都相對平穩，市場進入震盪市。5月CPI同比增速再次回落至2%，經濟增長和物價水平決定着貨幣政策維持穩健，2月以來10年期國債收益率、銀行間7天質押式回購利率、票據直貼利率等資金利率都保持平穩。中期視角，《中國式去產能去槓杆時，增長和盈利L形——以1990年代末為例》中分析了去產能、去槓杆時經濟增長和企業盈利可以L形。短期而言，工業增加值、PMI等經濟指標相對穩定。從宏觀背景分析，股市進入存量資金博弈的震盪格局，類似12年初到14年中。

風險偏好是影響市場短期波動的核心變量。回顧12-14年中震盪市史，股市上下波動更多體現為政策、事件影響風險偏好。1月底2638點時《A股見底了嗎？》中，我們樂觀源於國內外政策暖推升風險偏好，4月17日《什麼時候賣？》轉向謹慎的邏輯是判斷政策最好時刻過去、反彈時空已可觀，市場風險偏好下降。12-14年年中市場經歷四次明顯波動均源於政策、事件影響風險偏好。第一次是12年1-4月，12年初貨幣政策和地產政策偏松，市場對經濟築底回升預期增加，5月開始經濟復蘇被證偽，股指重新回落。第二次是12年12月-13年2月，十八大召開後，市場對改革預期開始升溫，銀行股帶動股市迎來一波反彈。第三次是13年5-6月，債券去槓杆引發錢荒，風險偏好明顯走低，市場也迎來一波調整。第四次是14年2-5月，當時超日債、中誠信托、華鑫鋼鐵等債券違約事件不斷，影響市場情緒，之前漲幅明顯的創業板指最大回撤22%。展望未來，中期市場仍將維持震盪市的大格局，事件和政策引發的風險偏好變化成為影響市場的重要因素。

2.理解市場：多空對決中短期多方更強

尊重市場，多空力量已經發生微妙變化。市場漲跌的邏輯可以分析，但上漲的高點和下跌的低點無法准確預測，需要市場走勢來驗證利好或利空是否已經被消化。1月底2638點時《A股見底了嗎？》中，我們提出反彈源於國內外政策偏暖，市場預期經濟數據改善，但是4月15日較好的經濟數據公布之後，市場小幅下跌，說明利多因素已經被市場price in，這是我們4月17日短期轉向謹慎的核心邏輯之一，詳見《什麼時候賣？》。5月31日我們短期觀點再次轉向積極，其中重要原因之一也是基於對市場自身的分析。4月中旬3097點以來回撤的主要利空是擔憂國內供給側改革對經濟的傷害、美聯儲加息對RMB匯率的影響。但5月中以來中微觀數據已經顯示經濟增速回落，美元走強背景下

人民幣

緩慢貶值，市場仍然沒跌，而一點小利好信息5月31日就大漲，說明前期擔憂的利空也已經很大程度被消化，市場多空力量對比已經發生微妙變化。6月6日央行主管《金融時報》發表評論文章稱，對於A股市場本次是否能納入MSCI，各方當以平常心對待。6月7日媒體報道MSCI取消了6月15日的記者發布會，變成電話會議。這兩個信息綜合起來似乎顯示A股加入MSCI概率降低，但隨後的6月8日市場僅微幅下跌，說明5月31日以來的上漲，MSCI是個由頭，本質上是多空力量已經微妙變化。

反彈的主邏輯是創新，海外因素會干擾進程。參考過去震盪市，反彈之前換手率通常會萎縮到150-200%，交易量會萎縮到之前高點的30%左右，目前A股每日成交量為去年四季度反彈高點的40%，為今年4月份反彈成交量高點的58%，日均年化換手率為200%，市場情緒處於較低水平。對於短期反彈，投資者的疑惑是主邏輯是什麼？《重啟多頭思維－20160605》中我們已經指出，是創新預期升溫。5月中旬以來，創業板指相對於上證綜指明顯走強，已現端倪。5月30日全國科技創新大會召開，這是1978年以來規模最大的全國性科技會議，習主席發表了題為《為建設世界科技強國而奮斗》的重要講話。相比2012年的會議，習主席沒有就科技論科技，更強調科技成果轉化問題，還把中國的科技創新放到世界發展的格局中去考量。目前中國再次走到一個關鍵節點，經濟下行壓力加大，要素驅動的傳統發展模式難以為繼，科技創新被擺在國家發展的核心位置。此外，國企改革也在階段性提速，有望增添反彈力量，5月18日國務院常務會議審議通過《中央企業深化改革瘦身健體工作方案》，6月2日五礦集團與中冶集團重組大會召開，兩大央業重組取得階段性成果。短期反彈的干擾因素是海外，端午節A股休市期間，歐美股市普遍下跌，主要是擔憂英國脫歐影響，英國《獨立報》6月8日至9日進行的民意調查結果顯示，2000名受訪者有55%支持英國退出歐盟，風險資產價格紛紛下跌，股市、原油等商品期貨都在跌，

黃金

漲，國債漲。

3.應對策略：短期樂觀，中期中性

短期樂觀，中期中性。6-12個月的中期，維持震盪市格局判斷，上證綜指從2000點到5178點的單邊上漲牛市結束，從5178點跌至2638點，熊市主跌浪也已經過去，宏觀流動性和經濟增長趨於穩定，資金不會系統性流入或流出股市，股市進入存量博弈的震盪格局，類似12年初到14年中。因此，中期保持中性思維，不偏激。震盪市的波動源於風險偏好變化，政策和事件是催化劑，市場情緒指標，以及利多和利空出現時市場走勢可驗證小波段是否已經接近尾聲。4月15日利好數據後市場不漲、市場情緒指標已經升高，最終成為短期反彈高點。5月31日持續利空後市場不跌，且小利好市場就漲，說明多空力量已經漸變，目前市場情緒指標不高，市場處於可為期。市場經歷過高山峻嶺之後，中期步入丘陵地帶，短期開始爬小山坡。短期反彈的主邏輯是創新，5月30日全國科技創新大會是個起點，國企改革如推進將增添新力量。海外因素會干擾反彈進程，跟蹤6月23日英國脫歐進程。

白馬成長為底倉，高成長做波段。考慮到中期震盪市的大格局，結構上建議，白馬成長為底倉，高成長做波段。回顧國內外歷史，股價長期上漲主要靠盈利驅動，A股牛熊市漲跌90%來自估值波動，震盪市估值下移，靠盈利支撐，詳見《股市，到底掙什麼錢——以美國80年歷史為鑒－20160524》。《風水輪流轉，白馬再稱王-20160519》回顧了2011年來市場風格的變化，11年是的價值藍籌股占優，12年是20-30倍PE的白馬成長股占優，13年是30-50倍PE的高成長股占優，14年至15年中是50倍以上PE的概念成長股占優，15年中至16年1月底再次回到價值藍籌占優，目前再次輪到白馬成長股占優，建議以20-30倍PE的白馬成長股為底倉持有。這類股票不僅包括消費股，也有TMT和高端裝備類公司。30-50倍PE的高成長股波段操作，高PE類公司在景氣度較高的領域里精選，如代表智能制造的新能源汽車、智能汽車，代表新興消費的體育娛樂等。《十年一片天：產業周期跨越股市牛熊-20160225》中我們總結了A股26年歷史，每十年一次大的產業變遷，1990-2000年消費制造業主導，前半段龍頭是百貨，後半段龍頭是家電，2000年-2010年工業制造業主導，前半段龍頭是汽車電力代表的五朵金花，後半段龍頭是地產產業鏈，2010年後的十年是新興行業，前半段已經過去，以智能手機為代表的移動互聯浪潮，互聯網+爆發，後半段龍頭可能是更大領域的智能制造和新興消費。國企改革市場預期比較低，實際上2016年來在逐步落實，今年以來上市國企停牌數量不斷增加，截至5月底共有80家國企停牌，其中60家涉及重大資產重組，占比75%，創14年以來新高。關注國企改革中資產證券化、殼價值類公司。

附錄：近期策略觀點 (點擊帶下劃線標題可鏈接到報告原文）

1、《中國式去產能去槓杆時，增長和盈利L形——以1990年代末為例-20160607》：2016年與1998年有相同的境遇：GDP增速連續幾年回落，企業產能過剩、槓杆高企。1990年代末，去產能時財政積極，政府和地產投資增長對沖民間投資下降，去槓杆時貨幣偏松，政府加槓杆和債轉股化解企業高槓杆。此階段經濟增長和企業盈利L形震盪築底，2001年後隨着出口和地產產業鏈爆發走向U形。

2、《重啟多頭思維－20160605》：維持5月31日《多用多頭思維思考市場》觀點：短期樂觀、中期維持震盪市判斷。尊重市場，前期利空跌不動、現在小利好大漲，說明多空力量已變化。反彈主邏輯可能是創新預期升溫，習總在全國科創大會上提出建設世界科技強國。調查問卷顯示投資者信心不足，美國6月加息概率下降有助改善情緒。20-30倍PE白馬成長股為底倉，30-50倍高成長股做波段，如新能源/智能汽車、體育娛樂等。

3、《市場短評：多用多頭思維思考市場-20160531》：維持中期大判斷：上證綜指從5178點到2638點，熊市主跌浪已經結束，市場進入震盪格局，存量資金博弈。未來形成趨勢機會需要兩個條件：一是供給側結構性改革完成，舊產業不再拖累經濟，二是技術創新再次推進，新興產業再次發力。詳見《用望遠鏡看，A股處於什麼階段？-20160408》、《借鑒資金進出史：重回存量博弈市-20160421》。

短期觀點微調：《窄幅震盪的三種結局-20160529》分析指出「市場窄幅震盪後有三種結局：一是直接向上突破，如14年5-7月、15年9月。二是先下蹲後起跳，如12年9-11月。三是大幅向下突破，如11年5-7月。宏觀背景和微觀結構分析，當前市場窄幅震盪後演變的概率從高到低是先下蹲後起跳、直接向上突破、大幅向下突破。」目前判斷，直接向上突破的概率更大，當然短期還會反復，只是下蹲到前期低點的概率下降，多用多頭思維思考市場。結構上維持之前判斷：震盪市賺錢靠盈利，白馬成長股為底倉，高成長股做波段。

邏輯分析：2638點是中期底部區域的分析，詳見《A股見底了嗎？-20160128》。短期市場回撤的位置很難精准判斷，需要市場走勢來驗證利空邏輯是否已經被消化。3097點回撤以來主要利空是擔憂國內供給側改革對經濟的傷害、美聯儲加息對RMB匯率的影響，5月中以來中微觀數據已經顯示經濟增速回落，美元走強背景下

人民幣

已經緩慢貶值，但市場沒跌，說明擔憂的利空很大程度Price in了。30日周一上證50先行放量突破震盪平台說明短期市場自然底可能在形成，歷史上階段性底多次是價值搭台成長唱戲。31日周二市場在沒有重大利好的背景下放量大漲，說明市場積蓄的做多力量強大。

4、《「新」能源，「新」汽車——策略對話行業系列（3）－20160525》：新能源汽車景氣高，15年銷量同比增3.4倍，個人市場已啟動，預計未來5年CAGR約50%。中國市場廣闊、產業鏈完整，15年銷量占全球60%，重視特斯拉產業鏈。6Q1基金重倉中該產業鏈占4.3%，14年高點為7.2%。成長板塊中估值盈利匹配度更好。可能超預期：智能交通的核心。潛在風險：行業政策變化、市場波動。

5、《股市，到底掙什麼錢——以美國80年歷史為鑒－20160524》：股價長期上漲靠盈利。1929年至今標普500指數、EPS年復合增速分別為5.2%、5.1%，PE仍為19倍。2000年至今

上證指數

、EPS年復合增速分別為4.4%、11.5%，PE從43倍跌至16倍。美股牛市漲幅60%來自盈利，A股牛熊市漲跌90%來自估值波動。震盪市靠盈利支撐，估值下移。當前為存量博弈的震盪市，業績為王，精選白馬。

6、《風水輪流轉，白馬再稱王-20160519》：回顧09年來市場風格的變化，09-10年概念成長占優，11-12年白馬成長和價值藍籌占優，13年高成長占優，14-15年概念成長再次占優。11-12年白馬成長因穩定的業績增長持續跑贏市場，基金持倉占最高達24%，之後回落至目前的5.9%。當下市場是存量博弈市，白馬成長盈利增長穩定、估值合理、基金持倉低，有望王者歸來。

7、《給A股體檢：玩家結構、交易特征、籌碼分布-20160517》：玩家結構：散戶持有自由流通市值占一半，機構23%、國家隊6%，機構中絕對收益與相對收益規模比16：10。交易特征：散戶貢獻約85%的交易量，機構12%，16年來年化換手率主板262%、創業板797%、散戶1157%，15年為此2倍左右。籌碼分布：基金偏愛新興行業，保險和QFII更愛金融等藍籌，國家隊喜好中字頭藍籌。

8、《什麼時候賣？-20160417》：1月底-2月底堅守2600-2700點是底部區域，提出3-4月是上半年最好的做多窗口期，核心邏輯是政策暖、風險偏好上升。對比歷史上中級反彈，行情已過大半，跟蹤政策、情緒、技術指標。27日美聯儲會議釋放的加息節奏很重要。反轉暫難，全年仍是震盪市、運動戰，短期且行且珍惜，持有高彈性品種，如新能源汽車、娛樂體育、券商、軍工，未來穩健時選消費品，如養殖鏈、白酒、中藥。【作者：和訊獨家】【了解詳情請點擊:www.hexun.com】

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