科技七雄估值降至10年低點 小摩看好止血回升、但難再主導美股

美股科技股經歷數月估值壓縮後，摩根大通認為，科技七雄最艱難的階段可能已經過去。AI資本支出持續增加、企業獲利仍在成長，讓科技股有機會重新獲得市場關注；但該行也指出，科技股恐怕難以重返先前一枝獨秀、主導大盤報酬的局面。

摩根大通策略師 Mislav Matejka周一(28日)發布的報告中指出，科技七雄今年以來持續跑輸大盤，相對標普 500 指數的未來 12 個月本益比已降至近一個標準差的低位，估值來到10年來最便宜水準。

摩根大通早在今年 3 月便認為，市場對大型科技股的估值修正可能已經過頭。

亞馬遜(AMZN-US) 、Google(GOOGL-US)、微軟(MSFT-US) 、Meta(META-US) 與甲骨文(ORCL-US) 等超大規模雲端業者，年初至今的股價表現也落後標普 500 指數約 8%。

隨著 AI 資本支出激增，這五家公司的合計自由現金流，預估將從 2024 年約 2,334 億美元，降至 2026 年約 106 億美元，並在 2027 年轉為負值；債務及股權融資規模則隨之增加。

摩根大通承認，雲端業者的商業模式從輕資產轉向重資產，確實為估值下修提供理由。不過，目前相對本益比的壓縮幅度可能已過大。

該行預期，企業獲利成長仍能支撐股價，即使估值進一步下降，可能侵蝕部分報酬，也不至於完全抵消獲利成長帶來的助益。

市場另一項疑慮是 AI 能否順利變現。雖然大型語言模型的 Token 價格近月大幅下滑，摩根大通指出，使用量快速增加已足以抵消降價影響，整體支出仍在上升，商業化案例也持續累積。

半導體獲利上修 軟體仍有壓力

在科技股內部，摩根大通維持超配半導體的立場，並建議重新布局「做多半導體、做空軟體」的配對交易。該行認為，兩個產業的股價與獲利前景已出現明顯落差。

今年 6 月至 7 月的動量交易平倉期間，費城半導體指數最大跌幅達 28%，韓國綜合股價指數跌幅更達 39%。市場當時擔憂，高頻寬記憶體規格調整及演算法效率提升，可能壓抑記憶體需求。

不過，摩根大通在 7 月底便呼籲重新看多半導體，理由是相關企業的獲利仍持續走強。

自 6 月半導體相對軟體的價格表現觸頂以來，半導體企業未來 12 個月每股盈餘預期上修約 30%，軟體業的獲利預期卻幾乎沒有改善。

摩根大通認為，半導體股價與獲利走勢之間的落差，帶來買進機會。

該行半導體研究團隊預期，產業供需在 2028 年以前難以達到平衡，價格有望持續上漲至 2027 年。

企業近期的說法也顯示需求仍在增加：博通(AVGO-US) 指出，AI 推論需求正加速推動客製化 XPU 的採用；應用材料(AMAT-US) 表示，來自最大客戶的需求能見度異常強勁，延伸至未來八個季度；Arm(ARM-US) 則指出，雲端及 AI 業務的權利金組合正快速成長。

雲端業者的支出規模同樣支撐半導體需求。摩根大通預估，超大規模雲端業者合計資本支出將從 2026 年的 9,500 億美元，增至 2027 年的 1.4 兆美元，並在 2030 年達到 3 兆美元。

該行特別看好半導體設備，將艾司摩爾(ASML)列為歐洲核心標的。

相較之下，軟體股雖然也跌至低估值，基本面仍面臨考驗。投資人擔心 AI 將改變既有的商業模式與收入來源。

摩根大通認為，軟體股因跌深而可能出現短期反彈，但獲利能力仍將受到質疑，長期表現可能落後 AI 產業鏈其他領域。網路安全則是例外：AI 模型帶來的安全威脅增加，可望持續支撐相關需求。

科技改善有利大盤 卻非上漲必要條件

對整體市場，摩根大通認為，若油價與利率波動趨於平穩，加上 9 月不利的季節性因素消退，股市有望重拾升勢，強勁的第三季財報可能成為催化劑。

近期市場壓力主要來自美國公債殖利率與油價上升。美國 10 年期公債殖利率上週突破 5%，油價則受到美伊緊張局勢升級推動。

不過，標普 500 指數與歐洲斯托克 600 指數目前僅較高點回落約 1% 至 3%，顯示整體股市仍能消化波動。

摩根大通指出，科技股在美國及新興市場指數的權重分別達 39% 與 44%，科技板塊改善自然有利大盤，但股市上漲不一定需要科技股領漲。

今年 6 月至 7 月，韓國股市與費城半導體指數大幅下跌，整體股市仍維持穩定，並在 8 月創下新高。

因此，摩根大通看待科技股的重點，已從整個族群能否再度獨領風騷，轉向各產業的獲利差異。該行維持超配半導體、低配軟體與媒體的配置，也看好韓國及新興市場受惠於半導體前景改善的機會。