投資雷達》韓股為何急跌？科技股還能抱嗎？

上週韓股劇烈震盪，市場開始重新檢視 AI 題材是否過熱。這波修正背後，除了韓國散戶先前透過融資與兩倍槓桿 ETF 集中買進半導體權值股，使槓桿資金退潮時賣壓被放大，也反映韓股本益比快速擴張後，面臨升息與中國記憶體競爭疑慮下的估值重新檢視。

1. 韓股槓桿集中，政策收緊引發賣壓

近期韓股急跌，第一個導火線來自槓桿資金退潮。過去一段時間，韓國散戶資金透過融資交易與兩倍槓桿 ETF，集中買進三星電子、SK 海力士等大型半導體股，推升韓國科技股上漲動能。就今年觀察，韓國槓桿／反向 ETF 規模雖僅約占全體韓國 ETF 的 7%，但近三個月資金淨流入即占全體 ETF 約 20.6%，其中，三星電子與 SK 海力士相關單一股票槓桿 ETF 約占全體槓桿／反向 ETF 年初至今淨流入的 95%。

槓桿資金的特性，是漲時放大買盤，跌時也放大賣壓。近期韓國金融服務委員會提高單一股票槓桿 ETF 最低保證金，並收緊相關 ETF／ETN 交易規範，使市場擔心高槓桿部位必須降槓桿或減碼。當資金從追價轉為去槓桿，賣壓便容易集中在先前漲幅較大、持倉較擁擠的三星電子與 SK 海力士，也進一步帶動獲利了結與風險控管賣盤。由於這兩家公司同時是全球 AI 與半導體供應鏈的重要指標，韓股率先重挫後，也使其他市場的科技股風險偏好同步降溫。

2. 模型效率與中國競爭升溫，記憶體不確定性提高

從估值觀察，韓國指數最新本益比約為 18.7 倍，未來本益比則約為 7.1 倍，兩者差距達 163.6%，明顯高於其他主要市場。在股價不變的情況下，這也代表市場預期未來一年的 EPS 約為過去一年的 2.64 倍。換言之，韓股未來本益比看似偏低，並不代表單純便宜，而是建立在盈餘大幅成長能夠兌現的前提上。而韓國股市與記憶體產業連動度高，三星電子與 SK 海力士在韓股占有重要權重，只要市場開始懷疑記憶體價格、毛利率或需求成長斜率，韓股原本看似偏低的估值便容易被重新檢視。

記憶體需求的不確定性，首先來自 AI 模型本架構本身。中國 AI 公司月之暗面近期發布的 Kimi Linear，主打在處理長篇文字與複雜任務時，能降低推論過程中對暫存記憶體的需求，並提升運算效率；Google Research 也提出新的模型架構，嘗試改善 AI 處理超長資料時的效率。這些發展不代表 AI 需求消失，而是未來每單位 AI 服務需要多少高階記憶體，仍有待觀察，也使市場對記憶體產業獲利能見度的評估更趨謹慎。

供給端同樣出現變化。中國記憶體廠長鑫存儲推進大型 IPO，若募集資金用於產能布局與技術升級，有助於提高中國本土記憶體自給能力。即使長鑫存儲與韓國大廠在高階 AI 記憶體仍有差距，只要中國在一般記憶體與部分伺服器記憶體的自給率提高，三星電子與 SK 海力士來自中國市場的需求動能便可能受到影響。對韓股而言，風險不必然是 AI 需求反轉，而是記憶體需求、價格與毛利率可能比市場原先預期更不穩定。

3. 資本支出持續擴張，AI 長期成長主線不變 

不過，記憶體需求存在不確定性，不代表 AI 資本支出會減少。從目前大型科技公司的規劃來看，AI 基礎建設投資仍維持高檔，預計超大型雲端業者在 2026 年的資本支出合計約 7,100 億美元。台積電近期法說也上修全年美元營收成長預期，並提高資本支出規劃，顯示 AI 算力需求仍是推動先進製程與先進封裝產能擴張的主要動能。

市場目前重新評估的，較可能是 AI 資本支出在不同供應鏈環節之間的配置，而非整體投資邏輯是否消失。若模型效率提升，或一般記憶體供給增加，市場可能下修部分記憶體產品的價格與毛利率預期；但雲端業者要擴充整體運算能力，仍須持續投入先進製程、先進封裝、高速傳輸、散熱、電源管理與伺服器組裝等環節。對台灣供應鏈而言，參與範圍涵蓋晶圓製造、先進封裝、伺服器與關鍵零組件，受惠來源較為分散。若 AI 投資由單純追逐記憶體漲價，轉向更重視運算效能、系統整合與資料中心建設，台灣硬體供應鏈仍可望獲得相對支撐。

鉅亨投資策略

近期科技類股的修正，主要反映韓國槓桿資金退潮、估值重新檢視與市場風險偏好降溫，屬於短期資金面波動，不代表 AI 長期需求反轉。從超大型雲端業者維持高額資本支出、台積電持續擴充先進製程與先進封裝規劃來看，AI 算力建設仍是科技產業的重要方向。即使記憶體產業的價格與競爭格局出現變化，對看好 AI 長期發展的投資人而言，可考慮透過台灣股票基金分散布局相關產業，避免集中押注單一記憶體公司或槓桿商品。

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