代幣化真相：77%還在「套殼」階段

作者：Prathik Desai；編譯：BitpushNews

回看 2015 年那個時候，歐洲銀行實現數字化辦公已有近二十年。你可以通過手機查看餘額、轉賬和支付賬單。儘管基礎設施運行良好，但每一項金融服務仍然必須通過銀行這個「守門人」來運行。未經銀行許可，任何其他服務都無法接入你的資金。

隨後，PSD2（第二代支付服務指令） 強制銀行通過 API 開放其底層設施。Stripe 在開放銀行的基礎上建立了其歐洲財政業務，Plaid 連接了數億個帳戶，而 Shopify 開始利用交易數據承銷貸款。預計到 2030 年，僅歐洲地區的嵌入式金融年收入就將超過 1000 億歐元。

但行業要達到這一目標，必須先經歷 15 年的網上銀行磨合期，這段時間讓數億人明白：數字金融基礎設施是可靠的。API 層並不是憑空創造了信任，它是建立在多年積累的信任之上的。

這就是信任圍繞任何新技術演變的故事。代幣化（Tokenisation）目前正經歷着同樣的時刻。

上周，Pantera Capital 發布了一份關於 2026 年代幣化現狀的報告。

在這份報告中，他們根據三個鏈上成熟度維度——發行與贖回、可轉讓性與結算、可組合性——對 593 個實時代幣化資產中的 542 個進行了評分，得出的平均代幣化進展指數（TPI）為 2.04（滿分 5 分）。約 77% 的代幣化資產仍然是線下原始資產的「數字收據」。在這些案例中，線下賬本依然具有權威性，代幣只是在上面增加了一個數據層。

人們很容易將這些分數解讀為「成績不佳」。加密貨幣原生人士可能會稱之為行業停滯。但任何技術都無法通過跳過「信任建立階段」來實現持續的大規模應用。原因如下：

包裝器：第一站

Pantera 的報告發現，在追蹤的 593 個資產中，有 460 個（77%）屬於「包裝器（Wrapper）」範疇，而只有 16 個是在鏈上原生啟動、管理和記錄的。代幣化包裝器是指那些鑄造和贖回仍通過中心化發行人在鏈下進行的資產。約有 66 個屬於混合類別。

Pantera 將當前的階段稱為「網站上的報紙階段」。這個階段並不是行業未能快速成熟的失敗，而是測試「現有傳統資產的鏈上表現形式能否提供任何益處」這一命題的第一站。

讓我們回溯二十年。想象一下第一次讀到關於電子商務的消息。你滾動頁面，點擊購買，然後一個陌生人給你寄來一個盒子。在那時，這個想法感覺很不可思議。你可能會為了體驗這種感覺而下單一次。但是，你會願意在盒子到達之前就付錢嗎？

早期的電子商務時代非常依賴貨到付款，因為客戶正在緩慢地接受「在沒有觸摸和感覺到實物之前就購買東西」的想法。用戶更喜歡貨到付款，因為這讓他們跨越了第一個障礙：相信電子商務這種模式是可行的。促進在線交易的技術並不是問題——支持 SWIFT 的銀行間轉賬自 20世紀 70年代初就已存在，而通過 CyberCash 和 PayPal 等平台實現消費者支付在 90 年代和 2000 年代初也已成為可能。

然而，轉向在線支付的轉變發生得要晚得多。

同樣，代幣化的第一波浪潮正在為接下來的發展鋪平道路：可編程合規、自主抵押品管理和實時收益優化。隨後是金融建築模塊，它們將所有權、現金流和風險分離並重新組合。

線下資產的代幣化版本證明了新技術可以實現更快的結算、更廉價的轉賬和更清晰的記錄賬本。每當一個代幣化公債或貨幣市場基金比其線下等效資產結算得更快時，它就會在客戶中建立信心。

報告中的數據也支持這一觀點。

在 Pantera 的三個 TPI 標準中，衡量可轉讓性和結算的維度得分最高，為 2.29。事實上，有 205 個資產在這一維度上達到了 3 分，這表明行業正傾向於將區塊鏈作為權威的管理和結算層。相比之下，發行和贖回層的 TPI 滯後，僅為 1.82。超過 91% 的資產仍依賴於管理員門控的鑄造和託管人介導的退出。

這些分數表明，市場在信任區塊鏈能夠自主發起和贖回資產之前，更習慣於在鏈上可靠地行動資產。

這種成熟度曲線對於任何技術來說都是必然的。那是因為即使是再偉大的技術，也無法憑空產生對該資產的需求。

需求針對的是資產，而非軌道

引入原生的鏈上資產並不會自動吸引資金。報告的數據強化了這一觀點。

穩定幣占據了 3200 億美元代幣化市場的 91.6%。美國公債又貢獻了 120 億美元。兩者合計約占總額的 95%。其他所有資產，包括私募股權、房地產和公司債券，在今天僅占微不足道的 5%。

這表明市場並沒有盲目追隨最有趣的「原生代幣化資產」。需求追隨的是人們一直想投資的那些資產。 人們並不在乎某種東西是以包裝器形式還是原生鏈上公債基金的形式出現。只要新基礎設施能為他們提供在持有、轉讓和記錄資產方面漸進式的更好體驗，他們就會更傾向於選擇它而非舊基礎設施。

我們在加密生態系統的多個原語中都看到了這種動態。

Hyperliquid 於 2025 年底推出的 HIP-3 實現了現實世界資產（包括股票、大宗商品、指數和外匯）的無許可永續期貨市場。自推出以來，這些市場的交易量已超過 2400 億美元。2026 年 1 月，Hyperliquid 的白銀 HIP-3 永續合約市場在推出僅一個月內，就占據了該金屬全球交易量的 2%。

這一切需求的產生並不是因為 Hyperliquid 發明了一種新格式。選擇 Hyperliquid 的交易者本來就想獲得特斯拉、白銀、黃金和標準普爾 500 指數的風險敞口。Hyperliquid 提供的格式——即一個 24/7 全天候、無許可、非託管的場所——只是最大限度地減少了事件發生與交易者表達觀點之間的摩擦和時間。這些底層資產在 Hyperliquid 之外本來就很受歡迎。該技術的成功是因為平台放大了准入機會。

同樣的動態也在代幣化領域上演。

私募信貸以 64% 的比例占據了其供應量在 DeFi 協議中活躍部署的最高市佔率。這遠高於穩定幣的 9% 和公債的 3.2%。需求並非專門針對「代幣化」私募信貸。

通過代幣化私募信貸將其資金部署到 DeFi 協議中的人，是因為這些包裝器為他們提供了以穩定幣計價的收益。底層需求依然是對非加密收益的渴求。他們不在乎底層軌道僅僅是現有私募信貸產品的包裝器，還是原生的鏈上產品。

甚至大宗商品的激增也印證了這一點。

圍繞代幣化大宗系統的原生鏈上產品從 2025 年 1 月的 10 億美元增長到今天的 50 億美元，增長了五倍。這並不是因為這些軌道提供了不同的東西。這一飛躍是追隨了黃金在 2025 年 65% 的漲幅——這是自 1979 年以來最強勁的年度漲幅。代幣化黃金產品增值很大程度上是因為黃金本身升值了。區塊鏈只是促進了資產更好的結算、轉讓和所有權管理。

如果底層資產具有吸引力，代幣化可以使其更易獲取、結算更便宜、行動更容易。如果底層資產本身乏善可陳，再多的鏈上可組合性也無法彌補。

行業將走向何方？

前 API 時代

我發現 PSD2 時刻與代幣化的歷程有著驚人的相似之處。

歐洲的監管突破於 2015 年通過，2018 年生效，並在 2020-2023 年期間催生了像 Stripe Financial Connections 和嵌入式貸款這樣規模化的原生產品。底層開放基礎設施培育出成熟的原生產品大約花了五到八年的時間。

代幣化的監管突破時刻在 2024 年開始成型，並在各司法管轄區陸續到位。MiCA（加密資產市場監管條例）於 2024 年 12 月全面生效，到 2025 年底，全歐洲已有 102 家加密資產服務商獲得授權。GENIUS 法案於 2025 年 7 月簽署，成為美國首部針對數字資產的聯邦立法。幾周後，SEC 啟動了 Project Crypto（加密項目），主席 Atkins 承認，從華爾街到矽谷的公司都在排隊進行代幣化。

如果嵌入式金融的時間表具有參考價值，我們應該期待原生鏈上產品在未來 3-4 年內湧現。它們可能不會無處不在，也不會涵蓋所有資產類別。但在那些包裝器階段已經建立了足夠信任、且底層需求已經存在的細分領域，我們會更早看到變革。

私募信貸是最明確的候選者。 每三美元的鏈上私募信貸中就有兩美元已經在 DeFi 中活躍。像 Maple 的 syrupUSDC 這種在 DeFi 中大顯身手的私募信貸產品的可組合性，是建立在首先證明了其能夠可靠地在鏈上承銷、發放和收回貸款的基礎設施之上的。原生功能將作為已贏得信任的延伸而到來。

3200 億美元的代幣化市場得分僅為 2.04（滿分 5 分）。這讀起來依然像是不及格。但這是一個新行業開始建立信任的起點，它正通過更快的結算、更便宜的記賬和更透明的賬本來定位自己，直到市場對原生鏈上資產的需求真正爆發。

來源：金色財經

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在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。