「受騙一次 錯在對方 受騙兩次 錯在自己」這檔鋼鐵股令交易員繃緊神經

鋼鐵業者 Cleveland-Cliffs (CLF-US) 將於美東時間下週一 (19 日) 盤前公布第三季財報。該公司 7 月財報公布後，股價曾單日大漲近 16%，使交易員對這次財報可能引發的波動提高戒備，短天期選擇權的隱含波動率也隨買盤需求升溫而走高。

《CNBC》撰稿人 Michael Khouw 週三 (14 日) 以「受騙一次，錯在對方；受騙兩次，錯在自己」這句俗諺，描述交易員不願再度低估財報後股價波動的心態。(這項比喻指向市場對前次行情的警惕，並非指控公司誤導投資人。)

據 Khouw 引述的歷史數據，Cleveland-Cliffs 財報後的平均股價波動幅度略高於 8%，7 月財報後近 16% 的單日漲幅，幾乎是其兩倍。前次行情使市場對本次財報可能引發的波動更加敏感，交易員積極買進短天期選擇權，也推高相關權利金。

截至 9 月 30 日，該公司放空股數占流通股比率約 14%。

Cleveland-Cliffs 執行長過去曾多次公開反擊放空者，以「慢慢煮青蛙」比喻其軋空策略，並警告空頭「顯然惹錯人了」，進一步增添市場對多空交鋒的關注。

Khouw 認為，升高的短期波動預期，為權利金賣方提供了部署「雙對角價差策略」(double-diagonal spread) 的機會。這項策略同時賣出較短天期的賣權與買權，再買進較長天期、履約價位於外側的賣權與買權，以限制股價大幅變動時的風險。

依文中採用的報價，賣方部位包括 11 月到期、履約價 11 美元的賣權，每股收取 0.43 美元權利金；以及 11 月到期、履約價 17 美元的買權，每股收取 0.25 美元，合計收取每股 0.68 美元。

買方部位則為 1 月到期、履約價 10 美元的賣權，每股支付 0.49 美元；以及 1 月到期、履約價 18 美元的買權，每股支付 0.43 美元，合計支付每股 0.92 美元。

四個部位相抵後，淨支出為每股 0.24 美元。以每口選擇權契約代表 100 股計算，每組策略的淨成本為 24 美元，未計交易費用。

這項配置主要利用不同到期月份選擇權對財報事件的反應差異。Khouw 預期，財報公布後，相關不確定性消退，可能促使 11 月選擇權的隱含波動率明顯回落，也就是市場俗稱的「波動率驟降」(vol crush)。

若短天期賣出部位的價值減少幅度，超過長天期買進部位的價值損失，便有利於整體策略。不過，實際損益仍取決於股價走勢、不同月份選擇權的相對價格變化，以及平倉時點。

依 Khouw 的分析，財報後股價若維持在 11 至 17 美元之間，將有利於賣出的短天期部位價值下降。交易員可尋機買回平倉；若股價在 11 月部位到期時仍位於兩個履約價之間，這些選擇權則可能到期歸零，留下 1 月的買進部位。

但上述區間並非保證獲利範圍，仍須考量長天期選擇權的剩餘價值。若股價重演甚至超越 7 月的劇烈走勢，賣出部位增加的損失，短期內可能無法由買進部位完全抵銷。

Khouw 以兩側各 1 美元的履約價差，加上每股 0.24 美元淨支出，計算每組策略的風險上限為 124 美元，未計交易費用。這項估算以保護部位維持有效、指派後部位獲得妥善處理為前提。

這項策略反映 Khouw 對財報前選擇權定價的判斷：市場為防範前次劇烈行情重演而提高的波動預期，可能在財報公布後回落，為賣出短天期權利金、同時保留長天期部位的配置創造獲利機會。