美債殖利率逼近5%不等於美股崩盤！高盛點出「多頭關鍵」

華爾街近期籠罩在「高利率恐慌」之中，30年期美國公債殖利率升至5.3%，接近近20年高點，10年期殖利率也逼近5%。然而，高盛認為，殖利率走高雖會對股市估值形成壓力，卻不代表美股多頭行情將因此終結，真正決定股市走勢的關鍵仍在企業獲利。

高盛在近日報告指出，高利率確實是股市的逆風，但只要企業獲利持續成長、資產負債表維持健康，美股仍具備延續多頭行情的基礎。

目前標普500指數遠期本益比已從年初約22倍降至19倍，反映AI相關不確定性、投資人對近期強勁獲利能否延續的疑慮，以及利率走高帶來的估值壓力。

不過，高盛指出，股市相對債券的吸引力並未明顯惡化，股票風險溢酬仍維持約3%。

高盛認為，這代表利率走高雖壓低股票絕對估值，卻尚未破壞股票相對債券的配置價值，因此目前仍不足以構成美股多頭反轉的充分理由。

高利率是逆風　但歷史顯示美股未必因此下跌

近期美國長天期公債殖利率快速攀升，10年期殖利率升至接近5%，30年期殖利率則達5.3%，接近近20年高點。高盛經濟學家預期，在通膨數據高於預期後，聯準會下週FOMC會議將升息25個基點。

高盛利率策略團隊認為，油價上漲、聯準會升息路徑重新定價、經濟維持強勁成長，以及AI投資熱潮，都是推升長天期殖利率的重要因素。

不過，高盛指出，市場目前已提前反映部分未來升息預期，利率市場已消化截至2027年年中前超過3次25個基點升息的預期。這在某種程度上抬高了政策進一步超預期收緊的門檻，降低了市場被「鷹派意外」衝擊的風險。

從歷史經驗來看，升息初期股市確實容易承壓，但中期表現未必悲觀。高盛統計過去數十年7次升息週期發現，聯準會啟動升息後3個月，標普500平均報酬率為負2%，僅29%機率取得正報酬；但拉長至12個月後，平均報酬率則達9%，除了2022年之外，其餘週期均錄得正報酬。

1997年便曾出現類似情況。當時聯準會僅升息25個基點，標普500隨即下跌10%，但在市場停止反映進一步緊縮後，股市觸底反彈，並在3個月內創下新高。

因此，高盛認為，升息對股市中期表現的影響，最終仍取決於貨幣緊縮是否開始傷害企業獲利成長。

高盛預估，2026年標普500每股盈餘（EPS）將達340美元，年增24%；2027年進一步升至385美元，年增13%。

長天期利率是估值關鍵　利率波動同樣值得留意

高盛指出，股票價格本質上反映企業未來現金流的折現價值，因此對長天期利率變化特別敏感。

根據高盛股息折現模型（DDM），標普500目前約75%至80%的現值來自10年以上的遠期現金流，也就是終值，因此長天期公債殖利率的變化對股市估值影響尤其明顯，與30年期美債殖利率的相關性也最強。

此外，高盛提醒，市場不能只關注殖利率「升到多少」，還要留意殖利率「升得多快」。

歷史資料顯示，當利率波動超過2個標準差時，股市通常較難消化。以目前10年期美債殖利率而言，2個標準差約相當於單月上升40至50個基點。近期殖利率快速走高，也因此成為股市承壓的重要因素之一。

大型企業財務體質強　高利率衝擊相對有限

高盛分析顯示，目前標普500企業整體具備相對強健的資產負債表，因此對利率上升的抵禦能力仍然較高。

首先，多數標普500企業的債務以固定利率、長天期借款為主，因此借貸成本不會立即受到利率上升全面衝擊。

其次，標普500企業整體利息保障倍數處於過去20年的第99百分位，中位數企業也位於第68百分位，顯示企業目前支付利息的能力仍處於歷史相對高檔。

不過，高盛也指出，中小型企業的財務體質相對脆弱，浮動利率債務占比較高，因此對利率上升的敏感度也更大。

AI投資、併購成企業提升獲利的重要手段

在高利率環境下，企業若要維持估值，必須透過更強的獲利成長抵銷資金成本上升帶來的壓力。高盛模型估算，若股權資金成本上升1個百分點，企業需要將長期成長預期提高2個百分點，才能完全抵銷利率上升對估值造成的影響。

因此，高盛認為，企業可能透過增加資本支出與研發、併購，以及分拆非核心業務等方式，改善未來獲利成長。

其中，AI投資仍是企業提高生產力與尋找新收入來源的重要方向。高盛指出，本季財報季約有一半標普500企業在業績說明會中提及採用AI以提高生產力，另有部分企業計畫利用AI拓展新的收入來源。

同時，美國今年以來已宣布的併購交易規模達1.4兆美元，全球併購量則年增36%。高盛認為，併購可成為企業快速改善成長軌跡的方式。

此外，企業也可能透過分拆業務，剝離低成長或非核心資產，以改善整體成長表現。