NAND版圖洗牌！SK海力士躍升鎧俠最大股東 東芝持股降至14.06%

日本 NAND Flash 記憶體大廠鎧俠 (Kioxia Holdings) (285A-JP) 最大股東出現變化。鎧俠 8 月 11 日公布的股東資訊顯示，由貝恩資本 (Bain Capital) 設立的特殊目的公司 BCPE Pangea Cayman2(SPC2) 持有約 14.19% 股份，已超越持股約 14.06% 的東芝 (Toshiba)，成為鎧俠第一大股東。由於韓國記憶體大廠 SK 海力士持有 SPC2 所發行的可轉換公司債，因此 SK 海力士也因此間接躍居鎧俠最大股東背後的關鍵投資人。

根據相關資料，SPC2 目前持有鎧俠約 7,740 萬股，持股比例約 14.19%。另一方面，東芝近期持續出售鎧俠股份，使持股比例降至約 14.06%，兩者僅相差約 0.13 個百分點，SPC2 因此正式超越東芝成為最大單一股東。最新報導指出，東芝今年持續處分鎧俠持股，單是今年已出售約 3,588.3 萬股。

這項股權變化的關鍵並非 SK 海力士直接買進大量鎧俠普通股，而是源自 2018 年貝恩資本主導收購東芝記憶體時所建立的投資架構。SK 海力士當時加入財團，透過兩家特殊目的公司參與投資，其中一部分資金投入 SPC1，另一部分則以可轉換公司債形式投資 SPC2。

SK 海力士先前文件顯示，公司曾投入約 2.637 兆韓元取得 SPC1 的間接有限合夥權益，另投入約 1.279 兆韓元取得 SPC2 發行的可轉換公司債。該可轉換公司債在符合特定條件後，可轉換為 SPC2 約 15% 的股權，而 SPC2 本身則持有鎧俠股份。

隨著貝恩資本相關投資架構近期持續調整，SK 海力士在 SPC2 的投資地位更加受到市場關注。鎧俠最新年度證券報告也指出，貝恩資本集團透過包括 BCPE Pangea Cayman2 在內的多個基金間接持有鎧俠股份，截至 2026 年 3 月底合計約 21.87% 的鎧俠流通普通股，相關基金仍可能對股東會決議產生重要影響。

不過，SK 海力士成為鎧俠最大股東的說法，目前更準確地說是「透過投資載體間接成為最大股東」。SK 海力士並非已直接取得鎧俠 14.19% 的普通股，也不代表其已經取得鎧俠經營控制權。

其中一項關鍵變數在於可轉換公司債的轉換。根據 SK 海力士相關文件，該公司持有的 SPC2 可轉換公司債，在符合特定條件後，可轉換為 SPC2 的股權；而 SPC2 則持有鎧俠股份。鎧俠年度報告則指出，SK 海力士持有的債券可轉換為 SPC2「幾乎全部」的表決權，因此一旦完成相關轉換，SK 海力士對鎧俠的實際影響力可能進一步提高。

然而，這並不意味著 SK 海力士可以立即介入鎧俠經營。若相關交易最終涉及取得具表決權的股權，仍可能觸及日本及其他司法管轄區的競爭法、外資審查與反壟斷規範，尤其鎧俠涉及日本重要半導體及記憶體供應鏈，任何進一步股權變化都可能受到監管機關關注。

從產業地位來看，鎧俠是日本重要的 NAND Flash 製造商，並與 SK 海力士、三星電子共同構成全球 NAND 記憶體市場的重要供應商。鎧俠近期也積極押注 AI 資料中心需求，6 月公布的成長策略明確將 AI 推論時代視為新的成長機會，並計畫透過高效能 Flash 記憶體與 SSD 產品支援 AI 基礎設施。

鎧俠目前的業務環境也正受到 AI 資料中心需求推動。公司 5 月表示，在 AI 導向資料中心及企業應用帶動 NAND 需求強勁的背景下，其長期發行人信用評等獲標普全球與惠譽雙雙上調至投資級 BBB-，展望均為穩定。

值得注意的是，鎧俠上市後股權結構已持續變動。鎧俠官方截至 2026 年 3 月 31 日的股東資料顯示，當時東芝仍以 17.59% 持股位居第一，SPC2 則以 14.17% 居次；如今隨東芝進一步出售股份，SPC2 在未出售持股的情況下反超東芝。

這場股權變化也凸顯 NAND 產業競爭格局正在發生變化。AI 資料中心帶動企業級 SSD 及高效能儲存需求，讓 NAND 不再只是 PC、手機等終端電子產品的週期性零組件，而逐漸成為 AI 基礎設施的重要一環。鎧俠自身也已將 AI 推論、Agentic AI 及 Physical AI 等應用列為未來 Flash 與 SSD 需求的重要成長來源。

因此，SPC2 超越東芝成為鎧俠最大股東，短期內未必意味著鎧俠經營權即將易手，但卻使 SK 海力士在日本 NAND 龍頭的股權結構中取得更重要的位置。市場後續真正關注的，將是 SK 海力士是否最終行使可轉換公司債、是否取得 SPC2 的表決權，以及日本及其他監管機構對相關股權安排的態度。

對 SK 海力士而言，若未來順利完成相關轉換，其對鎧俠的戰略影響力可能進一步提升；對鎧俠而言，則需要在日本產業政策、外資監管與 AI 記憶體需求快速成長之間取得平衡。現階段來看，SK 海力士雖已透過 SPC2 成為鎧俠最大股東背後的關鍵力量，但距離直接掌握鎧俠經營權，仍存在明顯的法律與監管門檻。