華爾街激辯AI資本狂潮！傳奇空頭：當前AI產業鏈存在巨大「會計錯配」 看空SpaceX

在知名主持人 Jack Farley 周日 (21 日) 主持的「Macro Minds」研討會上，一場關於 AI 資本支出是否為泡沫的巔峰對決震撼登場，一方是傳奇空頭 Jim Chanos，另一方是深耕硬科技的避險基金合夥人 Val Zlatev，兩人針對半導體週期、算力租賃商業模式及記憶體晶片供給展開一場針鋒相對的深度激辯。

Chanos 率先開火直指，當前市場重演 1990 年代末的「會計錯配」，賣「鏟子」的晶片與設備商如輝達跟艾司摩爾，正立即認列收入與利潤，而買鏟子的超大規模雲服務商卻將巨額資本支出資本化，分成 4 至 7 年攤提。

被譽為「安然終結者」的 Chanos 說：「這正是 2001 年網路泡沫崩盤前的翻版，」

他並回顧歷史指出，標普 500 利潤曾在訂單崩潰後因折舊持續而暴跌 40%。他特別點名算力租賃商如 CoreWeave，認為這類公司本質上是「金融租賃公司」而非科技公司，目前稅前 ROIC 僅 5% 至 8%，一旦資產開始折舊，將引爆利潤衝擊。

面對空頭的嚴厲指控，物理學背景出身的 Zlatev 提出了有力反駁。 Zlatev 強調，當前 AI 需求是真實且可量化的，體現在 Token 使用量的爆發，而非當年財報會上的空話。

Zlatev 透露，即便是 6 至 8 年前的老舊 GPU，租金也因算力短缺而上漲 40% 至 50%。

在供給端， Zlatev 指出了被市場忽視的「物理瓶頸」。由於半導體設備受供應鏈限制，年產能增幅上限僅 30% 至 35%。這意味著，即使記憶體晶片價格已漲 4 至 5 倍，廠商也無法無限擴產。

Zlatev 解釋道：「這次的緊缺週期將比預期更長、更高，這也是為何記憶體公司估值僅 6 至 7 倍本益比，市場錯誤地提前反映了衰退。」

針對最敏感的估值問題， Zlatev 以數據平息泡沫論。他說：「這不是 1999 年思科 160 倍 PE 的時代。輝達目前股價僅約 2027 年預期 EPS 的 15 倍，遠未達泡沫水準。」

這場多空對話的高潮落在馬斯克將資料中心送上太空的狂想。

Chanos 從商業邏輯潑冷水，強調太空維修成本與發射風險極高；但 Zlatev 稱馬斯克預測未來世界需要 1 太瓦算力，而目前巨頭的投入僅轉化為 15 千兆瓦，「只要 Scaling Laws 未被打破，對算力的需求就是指數級的」。

這場辯論最終指向一個核心：當資本支出狂潮遇上物理極限，AI 革命的贏家或許不是那些堆砌機櫃的公司，而是掌握晶片、軟體優化層與材料極限的隱形冠軍。