作者：Alex Thorn，Galaxy Digital研究主管；編譯：Shaw，金色財經

概述

《CLARITY法案》再度迎來立法進展。5 月 12 日（周二）午夜過後不久，美國參議院銀行、住房與城市事務委員會（SBC）發布了一份長達 309 頁的替代性修訂草案（ANS），也就是更新版法案文本，涵蓋數字資產市場架構框架的絕大部分內容。

委員會定於美國東部時間 5 月 14 日（周四）上午 10:30，在德克森參議院辦公樓 538 會議室召開閉門執行會議。在周四法案審議表決前的本周日內，各方將陸續提交修訂修正案。

此次 5 月版法案文本篇幅遠超 1 月份 278 頁的草案，也體現了整個春季多輪談判博弈的成果：包括蒂利斯-奧爾布魯克斯就穩定幣收益條款達成折中方案、《區塊鏈監管確定性法案》（BRCA）監管條款收緊、執法部門對去中心化金融（DeFi）的監管關切、資產代幣化相關規則彈性調整，以及參議院銀行委員會為爭取路易斯安那州共和黨參議員約翰·肯尼迪在住房供給政策上支持所做的協調努力。

即便進入周四審議環節，仍有多項關鍵議題懸而未決。美國幾大銀行行業協會已於 5 月 9 日（法案審議表決前四天）表態反對穩定幣收益相關折中條款；同時，以亞利桑那州民主黨參議員加列戈為首的民主黨陣營，正強力推動加入法案文本目前缺失的道德監管條款。

周二早盤，預測市場 Polymarket 給出的法案年內通過機率約為 67%–75%，較 4 月中旬不足 50% 的機率大幅走高，不過午後機率有所回落。市場定價上調，主要反映法案立法進程重啟，而非各方已就核心爭議條款達成共識。

我們維持原有判斷：法案想要順利落地，最穩妥路徑是獲得委員會兩黨共同投票支持，這也是本周四需要重點觀察的核心信號。若審議表決淪為純黨派立場割裂投票，即便法案條款本身具備合理性，也會大幅削弱其在參議院全院表決階段的通過前景。

本報告梳理1 月草案與 5 月新版草案的架構差異，釐清各方談判折中條款在新文本中的最終落點，並標出機構投資者需在周四會議前重點關注的實質性政策取捨。

背景

《2025 年數字資產市場清晰法案》（CLARITY法案）於 2025 年 7 月 17 日在美國眾議院以294 票贊成、134 票反對獲得通過。全部 216 名投出選票的共和黨議員均支持該法案，另有 78 名民主黨議員跨黨派投下贊成票，134 名民主黨議員投反對票。

該法案確立了數字資產市場的聯邦監管權責框架：劃定美國證券交易委員會（SEC） 與商品期貨交易委員會（CFTC） 的監管管轄邊界；設立基於去中心化程度的判定標準，界定網路代幣何時不屬於證券範疇；為附屬資產發行方建立資訊披露制度；明確數字商品仲介機構的聯邦註冊義務與反洗錢（AML） 合規要求；同時在《區塊鏈監管確定性法案（BRCA）》框架下增設開發者保護條款。

參議院方面則同步推進立法工作。參議院農業委員會於 2025 年 11 月發布討論草案，並於 1 月 29 日以黨派立場投票，將《數字商品仲介法案》送出委員會審議；該法案主要聚焦 CFTC 對數字商品現貨及衍生品市場的監管權限。由南卡羅來納州共和黨參議員蒂姆·斯科特執掌的參議院銀行委員會，於 1 月 12 日發布首版替代性綜合修訂草案（ANS）。這份修訂草案是委員會談判的基準文本，內容廣度遠超眾議院通過的版本，共分為九大篇章，涵蓋證券監管、非法金融、去中心化金融（DeFi）、銀行業規則、監管創新、軟體開發者保護、客戶資產權屬、投資者保護及其他配套事項。

參議院銀行委員會原計劃在 1 月中旬舉行法案審議表決，但因 Coinbase 不滿法案對穩定幣收益獎勵的條款安排並撤回支持，會議被迫推遲。此後四個月各方持續拉鋸談判：加密行業與銀行業圍繞穩定幣收益規則博弈；加密行業與執法部門就《區塊鏈監管確定性法案（BRCA）》條款角力；白宮與參議院民主黨就道德監管條款協商；參議院銀行委員會與農業委員會就監管管轄權劃分達成一致。白宮經濟顧問委員會於 4 月初發布一份 21 頁分析報告，結論顯示：全面禁止穩定幣付息僅能為銀行新增約 21 億美元信貸投放，占存量貸款規模的 0.02%，大幅削弱了「穩定幣引發存款流失」這一立論依據。參議員蒂利斯與奧爾布魯克斯於 3 月 20 日達成原則性共識，相關內容已大幅重寫第 404 條款，並完整納入 5 月新版替代性修訂草案。Galaxy Digital Research 上周發布量化模型報告指出：若《GENIUS 法案》框架下的穩定幣允許收益傳導機制落地，流入美國銀行體系的海外凈資金規模，將遠高於國內銀行間存款遷移帶來的資金變動。

馬里蘭州民主黨參議員奧爾布魯克斯（Angela Alsobrooks）是穩定幣殖利率妥協方案的共同帶領人，也是法案文本談判中最積極的民主黨代表。她極有可能在法案審議階段投贊成票。

本周立法進程安排

本周時間的程序流程清晰緊湊、節奏極快。

• 5 月 11 日（周一）：參議院銀行委員會周二凌晨約 12:25 發布修訂版替代性綜合修訂草案（ANS）全文。新版共 309 頁，高於 1 月草案的 278 頁，完整文本已在委員會官網公開發布。

• 5 月 12–13 日（周二至周三）：議員提交法案修正案。根據委員會議事規則，修正案一般須在審議前至少 24 小時提交；但委員會主席斯科特擁有自由裁量權，可接收逾期提交修正案。預計委員會民主黨議員將圍繞道德監管條款、與銀行業立場對齊的穩定幣收益限制、市場監管機構法定人數，以及《區塊鏈監管確定性法案（BRCA）》 等方向提出修正案。

• 5 月 14 日（周四）：美東時間上午 10:30，參議院銀行委員會在德克森參議院辦公樓 538 室召開閉門執行會議。委員會將逐條審議已提交修正案，隨後對替代性修訂草案進行表決。委員會官網將提供直播。鑒於預計修正案數量較多，會議可能持續數小時；若審議時間延後，不排除休會並延後至周五續會。

法案若要順利走出委員會，必須獲得委員會有利報告表決。無需全票支持，但表決票數差距將直接影響後續參議院全院表決前景。市場重點關注五位民主黨議員：弗吉尼亞州沃納、馬里蘭州奧爾布魯克斯、亞利桑那州加列戈、佐治亞州沃諾克、內華達州科爾特斯・馬斯托。若五人全部投贊成票，法案全院通過前景極為樂觀；若五人全部反對、僅靠純黨派立場推進，全院通過機率將顯著下降。中間折中情形同樣有可能：兩至三名民主黨議員投贊成票——沃納因在數字資產議題上的領導力、推動大量反非法金融條款落地；奧爾布魯克斯帶領達成穩定幣兩黨折中方案；加列戈擔任銀行委員會數字資產小組委員會首席民主黨議員。委員會主席斯科特公開表態：他需要委員會全體共和黨議員支持，再加上可觀民主黨票倉，才能拿出一份能在參議院全院順利通過的法案文本。

白宮目標 7 月 4 日由總統簽署生效。要趕上這一時間表，必須在本周走完委員會審議、與參議院農業委員會 1 月草案文本全院協調、湊足 60 票全院通過、與眾議院 2025 年《H.R.3633 法案》文本協商統一、最終總統簽署，且全部流程需在 8 月休會前完成。即便本周法案順利通過委員會，整體立法日程依然極為緊張。

結構對比：逐篇概要

5 月版草案保留 1 月版九大篇章整體結構，但新增三個條款：第 109 條內幕交易適用規則、第 702 條破產隔離安全港、第 904 條《即刻建設法案》，同時對多個原有章節進行大幅擴充。下表梳理每篇章覆蓋範圍、1 月草案原有立場，以及 5 月版核心變動。

第一篇：負責任證券創新（第 101–110 條）

• 內容概要：SEC 對附屬資產的監管管轄權、附屬資產發行方資訊披露制度、網路代幣定性規則、證券仲介機構監管現代化。

• 1 月草案：原有框架共 9 節；通過修訂《1933 年證券法》新增第 4B 條設立附屬資產監管框架；將非證券定性與第 104 (b) 條「共同控制權」判定標準綁定；保留 SEC 豁免授權，但未將《最佳利益準則（Reg BI）》與投資顧問信義義務納入法典。

• 5 月版主要改動：新增第 109 條 內幕交易法律適用，一級發行保留《證券法》10 (b) 條及 10b-5 規則適用，類商品二級市場交易予以豁免；擴充第 102 條資訊披露規則，新增第 (m) 款反規避、第 (n) 款信義義務、第 (o) 款保留適用兜底條款；重構第 104 條，新設安全港框架，包含49% 實益持股門檻及去中心化治理體系豁免條款；第 105 條由「財務利益」更名為「網路代幣特徵界定」，收緊祖父條款，排除《1940 年投資公司法》註冊交易型產品；擴充第 108 條，明確數字商品投資建議仍適用《最佳利益準則》與投資顧問信義義務。

第二篇：防範非法金融活動（第 201–206 條）

• 內容概要：《銀行保密法》對數字資產業務的適用規則、監管檢查標準、《夥伴協作防範非法金融法案》《金融科技保護法案》、線下自助機具監管、非法金融用途專項研究。

• 1 月草案：原有框架確立數字資產及數字資產服務機構的《銀行保密法》合規框架；對標聯邦金融機構檢查委員會（FFIEC）制定監管檢查標準；將《夥伴協作防範非法金融法案》《金融科技保護法案》獨立入法；線下機具條款參照各州貨幣轉賬機構監管範式。

• 5 月版主要改動：章節結構不變；通篇微調《銀行保密法》適用範圍、監管檢查觸發條件與資訊共享機制；重寫第 206 條專項研究範圍，大幅調整報告報送要求；精簡線下機具相關條款篇幅約 600 字符。

第三篇：去中心化金融負責任創新（第 301–313 條）

• 內容概要：劃定中心化金融（CeFi）與去中心化金融（DeFi）監管邊界、設立「非去中心化金融交易協議」規則制定框架、離岸穩定幣監管、網路安全、金融工具定義、風險管理、混幣工具、境外敵對勢力相關活動規制。

• 1 月草案：原有框架通過三項擇一排除標準定義「分布式賬本金融交易協議」與「非去中心化金融交易協議」：控制權、透明規則化營運、審查權限；第 302 條合規義務綁定「分布式賬本應用層」；網路安全應急豁免僅限定於已發生安全事件。

• 5 月版主要改動：第 302 條標題由「應用層」改為「分布式賬本消息傳輸系統」；重構第 301 條定義，為驗證節點、排序節點、預言機服務商、節點營運商、應急治理委員會增設明確法定保護；新增去中心化治理體系以行政履職為由的安全港豁免；網路安全應急適用範圍從「已發生事件」拓寬至「潛在迫在眉睫威脅」；援引第 604 (b)(3) 條《區塊鏈監管確定性法案》中非控股開發者豁免條款；全面重寫第 309 條混幣與暗池轉賬工具規則、大幅修訂第 307 條金融工具定義。

第四篇：銀行業負責任創新（第 401–404 條）

• 內容概要：銀行開展數字資產業務的合規許可、組合保證金聯合監管規則、資本與凈額結算協議適用、穩定幣獎勵收益規制。

• 1 月草案：原有框架第 404 條標題為「保留穩定幣持有者獎勵權益」；允許基於實際業務行為發放獎勵，設置寬泛豁免情形；由 SEC 與 CFTC 聯合制定實施細則；無民事處罰條款。

• 5 月版主要改動：第 404 條全盤重寫，標題改為「禁止支付型穩定幣計息與收益兌付」；財政部與 SEC、CFTC 共同作為規則制定機構；引入「經濟或功能上等同於計息銀行存款收益」判定標準；增設單次違規500 萬美元民事罰款 ，由財政部依據 SEC 或 CFTC 移交案件執行；擴充報告義務，除存款流失外，新增美元全球主導地位、美債市場影響評估；擴充第 401 條業務許可條款篇幅約 700 字符。

第五篇：監管機制負責任創新（第 501–508 條）

• 內容概要：CFTC 與 SEC 聯合創新沙盒、國際監管協作、自動化合規監管研究、資產代幣化、後量子密碼技術應用、境外交易量報送。

• 1 月草案：原有框架第 505 條覆蓋證券及其他現實世界資產代幣化，設立 SEC-CFTC 聯合框架、合格第三方託管標準、RWA 專屬定義與規則制定、CFTC 執法權限；第 501 條沙盒條款以雙機構聯合監管為核心。

• 5 月版主要改動：第 505 條縮窄範圍，僅保留證券代幣化；監管權限劃歸 SEC 獨家；刪除現實世界資產、衍生品、代幣化金融工具相關定義；明確授權 SEC 可根據數字資產獨特技術及業態特徵靈活調整監管要求；第 501 條沙盒條款小幅文字修訂；全盤重寫第 507 條國際監管協作、大幅修訂第 503 條自動化合規監管研究條款。

第六篇：保護軟體開發者與軟體創新（第 601–605 條）

• 內容概要：軟體開發者法律保護、NFT 安全港、NFT 行業專項研究、《區塊鏈監管確定性法案（BRCA）》、《資產持有權保障法案》。

• 1 月草案：原有框架第 604 條 BRCA 條款豁免非控股開發者被歸類為貨幣轉賬機構及觸犯《美國法典》第 1960 條刑事追責；第 601 條確立軟體發布行為整體保護框架。

• 5 月版主要改動：第 604 條 BRCA 核心文本一字未改保留，僅新增一處實質性補充：新增第 (d) 款，保留《美國法典》18 U.S.C. §1960 (b)(1)(C) 適用效力，針對明知資金源自或用於違法活動、仍具有特定故意協助轉賬的主體不予豁免；小幅收窄第 (e)(2) 條法律解釋適用邊界；擴充第 601 條開發者保護條款篇幅約 100 字符；微調第 602 條 NFT 安全港適用範圍。

第七篇：用戶資產權益保護（第 701–702 條）

• 內容概要：破產場景下附屬資產與數字商品的用戶資產權益保護規則。

• 1 月草案：原有框架第 701 條銜接《破產法》第 741、746、561、752 條，納入附屬資產與數字商品處置規則。

• 5 月版主要改動：第 701 條除兩處文字勘誤外實質不變；新增第 702 條 破產隔離安全港：將《破產法》多項隔離條款、《聯邦存款保險法》第 11 條、《多德 - 弗蘭克法案》第 210 條、《證券投資者保護法》第 5 (b)(2)(C) 條，統一延伸適用於與商品經紀、證券經紀、金融機構、金融參與主體、證券清算機構開展的數字商品交易。

第八篇：用戶資產權益保護

• 內容概要：行業教育材料、法律適用保留兜底條款、金融素養專項研究、證券投資者保護公司（SIPC）與經紀交易商資訊披露協商機制。

• 1 月草案：原有框架含第 801 條行業教育條款、第 802 條監管權限保留條款、第 803 條金融素養研究、第 804 條 SIPC 協商機制。

• 5 月版主要改動：重寫第 801 條，調整行業教育覆蓋範圍；全盤修訂第 804 條 SIPC 協商條款；小幅修訂第 802、803 條。

第九篇：用戶資產權益保護

• 內容概要：數字資產聯合諮詢委員會、SEC 與 CFTC 監管諒解備忘錄、金融犯罪執法局預算授權、實施細則制定、法案生效日期。

• 1 月草案：原有框架共 5 節；設立聯合諮詢委員會成員構成與運作機制、強制要求 SEC-CFTC 簽署監管備忘錄、為金融犯罪執法局劃撥專項經費。

• 5 月版主要改動：新增第 904 條 納入《即刻建設法案》（社區發展整筆撥款住房供給激勵條款，與數字資產無關，源自肯尼迪 — 沃納兩黨法案 S.2441）；全盤重寫第 901 條聯合諮詢委員會架構與運作規則、第 902 條監管備忘錄條款；保留原第 904、905 條並重新編號，僅做小幅文字修訂。

下文逐一解析最關鍵的實質性政策變動。

第 404 條：穩定幣收益折中方案正式入法

第 404 條是 5 月版草案影響最大的改動，也最直接決定本周四法案能否以兩黨支持姿態走出委員會。1 月草案基調偏向許可式（保留穩定幣獎勵），5 月版轉為禁止式（禁止支付型穩定幣計息收益）。雖然實質細節比標題轉變更細膩，但政策約束顯著收緊。

1 月草案僅禁止單純因持有穩定幣而兌付利息收益，同時寬泛保留業務行為類獎勵：錢包使用、帳戶活躍、平台參與、忠誠度計劃、清算結算、流動性提供、治理投票、節點驗證、質押挖礦等均可合規發放。5 月版新增第二項禁止情形：凡穩定幣餘額兌付收益，在經濟或功能上等同於計息銀行存款利息的，一併禁止。這正是蒂利斯—奧爾布魯克斯兩黨折中方案原文，監管尺度較 1 月版明顯從嚴。

即便如此，5 月版仍為業務行為類獎勵保留充足空間。第 (c)(2)(A) 款豁免「真實業務活動 / 真實交易，且經濟與功能上不等同於銀行存款計息收益」的獎勵模式。後續細則必須列出非窮盡的合規獎勵清單，法案已明確列舉：交易支付、轉賬兌換、跨境匯款、清算結算（含返現）、做市流動性供給、交易質押擔保、資產承擔信貸 / 投資風險、治理投票、節點驗證、質押挖礦，以及產品服務使用、會員忠誠 / 促銷訂閱激勵等。

新版第 404 條最關鍵一句出自第 (c)(3)(B) 款：合規獎勵可按餘額、持有時長或二者結合核算。這對加密行業是重大讓步：只要底層屬於真實合規業務、整體架構不等同於銀行存款，按持倉餘額和持有時長計算獎勵本身並不被一刀切禁止。仲介機構雖需調整獎勵規則，但無需徹底取消餘額關聯型獎勵模式。

5 月版同時調整執法與適用架構：財政部與 SEC、CFTC 共同制定細則；新設「受監管主體」定義，覆蓋數字資產服務機構及其關聯方，但合規支付型穩定幣發行機構、貨幣監理署註冊境外發行機構不在此列，仍適用《GENIUS 法案》單獨禁止條款；新設單次違規500 萬美元民事罰款，由財政部依據 SEC/CFTC 案件移交執行；增設善意適用安全港：主體依據法定豁免善意設計獎勵方案可受保護；若後續細則或裁決認定超出合規範圍，享有90 天整改緩衝期。

第 (h) 款新增擴展報告義務值得重點關注。聯準會、貨幣監理署、聯邦存款保險公司、全國信用社管理局、財政部須在兩年內聯合提交報告，分析維度包括：穩定幣國內外普及度、對美債各期限殖利率與市場需求影響、美元全球外匯及儲備地位、無銀行帳戶及普惠金融覆蓋、支付成本、非美元穩定幣與境外央行數位貨幣對美元主導地位衝擊。1 月草案僅要求聯準會、貨幣監理署、聯邦存款保險公司評估存款外流；本次大幅擴容，說明參議院銀行委員會已將支付型穩定幣視為美債需求與美元全球霸權議題，而非僅僅銀行存款流失問題。

銀行業遊說團體 5 月 9 日公開否決本次折中方案，市場關注共和黨議員周四是否會堅守原有立場。判斷折中文本大機率將基本原樣通過委員會：銀行業傾向更嚴格禁令，但政治現實更利於談判達成的折中結果 —— 白宮公開背書、白宮經濟顧問委員會報告從數據上削弱存款流失論調、Coinbase 已撤回 1 月反對立場、委員會主席斯科特頂住行業壓力按期召開審議會議。後續更值得關注的是，持銀行業立場的議員將在參議院全院階段提出何種修正案。

第三篇：重劃 CeFi 與 DeFi 監管邊界，明確納入驗證節點與預言機法定保護

第三篇是 5 月版草案政策分量最重的修訂之一。第 301 條整體架構重構，核心政策取向在 CeFi/DeFi 監管劃分上明顯偏向加密行業。

最大變動來自第 301 條新增第 (a)(2)(C) 款「豁免適用情形」。1 月草案以三項擇一標準定義「非去中心化金融交易協議」：擁有控制權、按規則透明營運、具備審查權限；滿足任一條件即落入監管框架，營運方須履行《證券交易法》註冊及《銀行保密法》合規義務。5 月版保留三項判定標準，但新增法定明確豁免：僅從事以下單一或組合行為，不被認定為非 DeFi 交易協議：整理網路交易、轉發檢索排序驗證；提供算力、營運節點 / 預言機服務、提供網路帶寬；參與安全應急治理委員會工作。

該豁免直接為驗證節點、MEV 搜尋與區塊構建者、排序節點、Chainlink/Pyth 等預言機服務商、節點即服務平台、DeFi 安全治理委員會提供堅實法律保護。1 月草案僅通過網路安全應急條款間接涉及節點地位，5 月版則直接寫入法定定義，劃定豁免邊界。疊加 BRCA 已有的非控股開發者豁免（現第 301 (d)(2)(B) 條明確援引），大幅縮減需向 SEC 註冊、履行反洗錢合規的數字資產基礎設施主體範圍。

新增第 (a)(2)(B) 款「特殊適用規則」進一步補強：去中心化治理體系僅因自身治理運作，不被認定為受共同控制的關聯主體。這直接對沖司法與監管中「DAO 參與即構成協同一致行動」的認定邏輯。該規則在法案中三處重複出現，體現立法層雙重兜底、刻意加固的立法思路。

第 301 (f)(2) 條網路安全應急適用範圍，從原有「已發生安全事件」拓寬至包含潛在迫在眉睫威脅；同時新增限制：應急處置不得藉機推進協議升級、治理決策或與安全風險無關的經濟規則調整。此舉杜絕安全委員會濫用應急特權推行爭議性協議變更。

第 302 條標題由「DeFi 應用層」改為「分布式賬本消息傳輸系統」，合規義務範圍收窄重構，監管重心聚焦消息通信層，而非寬泛應用全棧。與第 301 條節點基礎設施豁免邏輯一致，體現立法對 DeFi 分層架構與反洗錢合規邊界的精細化認知。

第 307 條金融工具定義、第 308 條風險管理標準、第 309 條混幣工具專項研究均全盤重寫。尤其是第 309 條混幣工具研究，與 1 月草案差異極大，所有隱私類相關項目法務團隊均需細讀。

另有一處立法疏漏值得留意：第 301 (f)(3) 條援引「第 (a)(3) 款多重簽名安排」，但第 (a) 款僅設第 (1)(2) 款，並無第 (3) 款。疑似文字疏漏，或為審議階段預留增補條款，預計會通過委員會統籌修正案修正。

第 604 條 BRCA 條款：原文保留，僅增設狹窄刑事追責例外

BRCA 條款是目前最難達成全面妥協的議題之一。5 月版完整保留 1 月版中非控股開發者的豁免條文一字未改，僅新增一處實質性限定、一處小幅收窄。

實質性增補為新增第 (d) 款「適用邊界說明」：保留《美國法典》18 U.S.C. §1960 (b)(1)(C) 刑事貨幣轉賬條款適用效力，對具有特定主觀故意、且明知資金源自違法活動或用於非法用途，仍代他人協助轉賬的主體，不予豁免。主觀認定標準門檻極高：須同時具備特定故意 + 實際知情。相較於司法部過往部分 §1960 追責案例，對開發者更為友好；同時明確法律紅線，保留對刻意協助非法資金流轉不良主體的刑事追責依據。

這一條專門針對 Tornado Cash、Samourai Wallet 類隱私工具劃定追責邊界，也是共和黨參議員格拉斯利放棄 1 月反對 BRCA 納入法案的最低底線。5 月版第 604 條立場與司法部 2025 年 8 月表態（前代理助理總檢察長 Matthew Galeotti 發言）一致：真正去中心化、非託管軟體本身不構成貨幣轉賬業務。Galeotti 公開表態疊加本次新增第 (d) 款追責例外，形成清晰可辯護邊界：善意非控股開發者受 BRCA 保護；具備特定故意且知情協助犯罪資金流轉的行為，仍可依法追訴。

小幅收窄體現在第 (e)(2) 條法律解釋規則：針對《美國法典》第 31 編第 53 章子第二章下「金融機構」認定標準，新增限定條件 ——僅基於超出第 (c) 款保護範圍的行為，才可適用反洗錢監管認定。收緊安全港邊界，與第 (c) 款實體豁免邏輯自洽。

從機構參與角度看，BRCA 核心保護效力基本完整不變。非託管應用開發者、基礎設施參與方、節點營運方、託管軟硬體服務商、協議開發者仍處在 BRCA 保護框架內；新增第 (d) 款追責例外，不會影響無主觀故意、不知情協助非法資金流轉的正常行業參與者。

內華達州民主黨參議員凱瑟琳·科爾特斯·馬斯托對BRCA在執法方面的應用持保留意見，並一直敦促進行修改以解決這些擔憂。

參議員凱瑟琳・科爾特斯・馬斯托所提出的執法層面關切，能否在現有法案框架內得到解決，或是她將在周四審議表決期間強行推動進一步修正案，是本次立法審議中最為微妙的變數之一。我們的基準預判是：5 月版法案文本整體將維持不變，但科爾特斯・馬斯托仍有可能在審議環節提出修正案，需密切跟蹤。

第 904 條《即刻建設法案》：立法掛靠策略與肯尼迪票倉考量

5 月版草案將《即刻建設法案》納入正文，列為第 904 條。該條款與數字資產完全無關。法案修訂了《1974 年住房與社區發展法案》第 106 條，根據住房建設增速改善率調整社區發展整筆撥款額度：增速高於中位數的轄區獲得額外獎勵撥款；低於中位數的轄區撥款削減 10%；被削減的資金將重新分配，用於補貼高增速地區的獎勵額度。本條款將於2043 財年自動失效廢止。

《即刻建設法案》最初由路易斯安那州共和黨參議員約翰・肯尼迪與馬薩諸塞州民主黨參議員伊麗莎白・沃倫於 2025 年 7 月 24 日以法案編號S.2441提交立法。2025 年 7 月 29 日，該法案作為《住房發展路徑法案》（S.2651）的組成部分，在參議院銀行委員會全票通過。2025 年 10 月，參議院將其作為 2026 財年《國防授權法案》全院修正案予以通過，但眾議院拒絕納入住房相關條款，最終在參眾兩院協商環節被移除。

2026 年 3 月，參議院再度將其納入《21 世紀住房發展路徑法案》並投票通過；該法案整合了參議院版住房路徑法案與眾議院《21 世紀安居法案》，目前正等待眾議院審議表決。

路易斯安那州共和黨參議員約翰·肯尼迪對加密貨幣持懷疑態度，但鑒於第904條中包含了他支持的、與加密貨幣無關的住房立法，預計他將對此次審議投贊成票。

將《即刻建設法案》納入《CLARITY 法案》替代修訂草案，主要有三大用意：

• 第一，為這項原本依附獨立住房法案、等待眾議院審議的條款，開闢第二條立法落地通道。

• 第二，打造兩黨合作紐帶。由肯尼迪與沃倫聯合提出的法案被嵌入《CLARITY 法案》草案，是委員會刻意釋放的跨黨派合作信號。肯尼迪本身就是銀行委員會成員，也曾參與 1 月法案審議討論。把他主推的住房法案納入修訂草案，有望鎖定其投票支持；即便他對加密相關個別條款存有保留意見，若再投反對票也將面臨不小政治代價。

• 第三，對沃倫形成政治牽制。此舉未必會改變她對《CLARITY 法案》本身的投票立場，但若她整體反對整套法案組合，其政治輿論表述將陷入被動。沃倫反對《CLARITY 法案》主要源於加密條款的實質性分歧，尤其在倫理監管條款方面；即便納入《即刻建設法案》，預計她仍不會投贊成票。因此，納入該條款帶來的邊際政治收益，主要體現在爭取肯尼迪這一側。

參議院銀行委員會早有住房條款與數字資產條款捆綁立法的先例。2026 年 3 月參議院通過的《21 世紀住房發展路徑法案》中，就單獨加入條款禁止聯準會在 2030 年前發行央行數位貨幣。將住房議題與加密議題捆綁納入同一法案，如今已成為參議院銀行委員會慣用立法模式。

第 702 條：新增數字商品交易破產隔離安全港

5 月版草案新增第 702 條，標題為「破產隔離安全港」。這是本次法案中最規整、全新增設的機構級基礎設施條款，在此前《CLARITY 法案》公開討論中從未出現過。

第 702 條規定，凡涉及數字商品的買賣、借貸、保證金貸款、授信展期、庫藏股、逆庫藏股及其他相關交易，若交易對手為商品經紀商、證券經紀商、金融機構、金融參與主體或證券清算機構，將被認定為：

• 屬於《破產法》第 362 (b)(6)、362 (o)、546 (e)、553、556、561、562 條；《聯邦存款保險法》第 11 條；《多德 - 弗蘭克法案》第二篇第 210 條；《證券投資者保護法》第 5 (b)(2)(C) 條定義下的商品合約；

• 屬於《破產法》第 548 (d)(2)(B) 條定義下的保證金支付。

這相當於把數字商品交易，直接納入目前適用於互換合約、遠期合約、庫藏股及證券合約的法定安全港監管體系。實際影響意義重大：交易對手可自行平倉持倉、行使合約凈額結算權、動用抵押品抵償債務，而不受破產自動中止程序約束，也無需承擔欺詐性資產轉移、優先清償追回的法律責任。

破產法安全港機制，正是互換與庫藏股市場能在交易違約場景下正常運轉的制度基礎。將同等保護延伸至與合規機構對手方開展的數字商品交易，將真正為數字商品領域規模化打造機構主經紀商、清算及融資市場掃清制度障礙。

對機構交易與信貸業務部門而言，第 702 條大幅壓低了機構數字商品交易定價中內嵌的法律風險溢價。目前機構間每一筆數字商品交易，都潛藏對手方破產觸發《破產法》第 362 條自動中止、或第 547 條優先清償追索的重大風險。第 702 條將這類風險歸入機構早已熟悉、且已在互換與庫藏股市場定價的安全港框架內。

同樣，作為借款方或出借方參與數字商品融資的機構投資者，也將受益於第 548 (d)(2)(B) 條下保證金支付的安全港認定——這套欺詐性資產轉移豁免規則，能讓市場在信貸承壓環境下的常規保證金繳存機制平穩運行。

該條款適用範圍存在兩處明確邊界，值得留意：

• 第一，僅適用於法案列明的機構對手方（商品經紀、證券經紀、金融機構、金融參與主體、證券清算機構），散戶及非機構對手方不在保護範圍內。

• 第二，僅覆蓋數字商品交易。附屬資產交易仍沿用第 701 條用戶資產規則（相比 1 月版僅修正兩處文字錯誤，實質內容未變）。

第 505 條：代幣化適用範圍收窄，SEC 豁免授權擴容

5 月版第 505 條篇幅約為 1 月版的一半（由 9400 字符精簡至 4400 字符），適用範圍做了結構性大幅收縮，影響深遠。

1 月版草案規劃了一套覆蓋證券、衍生品、大宗商品、現實世界資產的全面代幣化框架，由 SEC 與 CFTC 聯合監管。5 月版則僅限證券類代幣化、且專屬 SEC 監管，徹底刪除以下內容：

• 橫跨證券、衍生品、期貨、銀行存款的「金融工具」定義；

• 涵蓋房地產、實物大宗商品、設備及合約權利的「現實世界資產」定義；

• 附帶核驗與審計標準的「合格第三方託管機構」定義；

• 銜接證券與衍生品的「代幣化金融工具」定義；

• SEC 與 CFTC 聯合研究及規則制定條款；

• 《商品交易法》第 6 (c)(1) 條下 CFTC 執法權限；

• 現實世界資產代幣化虛假陳述條款；

• 代幣化對各州槍支、汽車、不動產產權制度影響的州主權研究條款。

5 月版保留的內容聚焦純證券代幣化：監管規則制定與執法權限完全歸屬 SEC。代幣化證券在所有監管層面均視同底層標的證券，除非適用新版第 106 (a) 條現代化框架或 SEC 另行制定規則、發布監管令。

關鍵變化在於：5 月版明確賦予 SEC 靈活裁量權，允許其「根據數字資產或高度同類技術的獨特技術及其他特徵」，或出於維護公共利益、兼顧投資者保護、市場誠信與資本形成的考量，靈活調整監管要求。

這一靈活授權，回應了代幣化項目法務、合規從業者及前監管人士對 1 月版的核心批評：1 月版法定規則過於僵化，限制了 SEC 依據《證券法》第 28 條、《證券交易法》第 36 條長期享有的豁免授權與創新包容裁量空間。5 月版專門為證券代幣化保留並進一步擴大了這項裁量權。

在阿特金斯主席領導下，SEC 已頻繁通過無行動函豁免與工作人員指引，為股票等資產代幣化活動提供便利。5 月版第 505 條等於把這條監管路徑正式寫入法典。

適用範圍收窄也折射出現實政治博弈：大宗商品、衍生品及廣義現實世界資產的代幣化，在聯邦與州權限、SEC 與 CFTC 管轄權層面仍存在巨大爭議。5 月版選擇暫緩界定這類爭議議題。當前市面上公債代幣化、股票代幣化、基金市佔率代幣化（Superstate、Securitize、xStocks、Ondo、BUIDL 等）均歸入證券代幣化範疇，適用第 505 條；而大宗商品、衍生品、房地產及合約權利類代幣化，本次未設立法定框架，仍沿用現有法律、留待後續立法完善。

相較 1 月版，5 月文本是實質性優化：既保留並擴容 SEC 對證券代幣化的豁免監管權限、清晰確立證券代幣化聯邦監管框架，又合理擱置高爭議品類。現實世界資產代幣化剩餘規則，將交由 SEC、CFTC 後續細則制定，或等待未來立法推進。

第 2 條定義修訂：「共同控制」改為「協同控制」

第 2 條定義條款形式改動細微，但實質影響重大。原第 2 (4) 條定義術語common control（共同控制） 更名為coordinated control（協同控制）；其核心釋義（由 SEC 依據第 104 (b) 條制定細則界定）保持不變。但法案其他章節仍繼續沿用「共同控制」作為通用概念，包括去中心化治理體系、關聯主體定義及第三篇多項條款。

這種概念拆分是刻意設計。1 月版草案中，「共同控制」同時承擔兩層含義：一是證券法通用的關聯主體判定標準；二是第 104 (b) 條下分布式賬本系統的去中心化判定標準。5 月版將二者徹底切割：

• 共同控制：沿用傳統證券法關聯主體判定邏輯，用於關聯關係、治理體系定義及第三篇監管適用；

• 協同控制：專指第 104 (b) 條下分布式賬本系統的去中心化專屬判定標準。

新框架清晰區分兩個核心問題：

• 主體間是否符合傳統控制權認定、構成關聯方；

• 分布式賬本系統是否存在協同控制，從而無法獲得非證券定性。

新增第 2 (5)(D) 條法律適用解釋規則進一步固化這種區分：去中心化治理體系，不得被認定為受共同控制的個人或群體。如前文所述，這項豁免邏輯在第 104 (b)(3)(B)(i) 條與第 301 (a)(2)(B) 條中重複出現，形成多重兜底。

第 2 條其他值得關注的定義調整：

• 數字商品：定義新增「經本法修訂後的《商品交易法》」表述，明確《CLARITY 法案》將修訂《商品交易法》、納入數字商品法定定義，與參議院農業委員會並行立法框架保持一致。

• 分布式賬本應用（第 2 (10) 條）：由「由分布式賬本協議（含智能合約）構成」縮窄為「由公開開源代碼（含智能合約）構成」，判定重心從協議架構轉向公開源代碼屬性。

• 分布式賬本協議（第 2 (11) 條）：1 月版涵蓋分布式賬本及應用層源代碼，5 月版僅限分布式賬本本身源代碼，協議與應用層定義徹底拆分。

• 分布式賬本系統（第 2 (12) 條）：小幅重構句式，將「連同其分布式賬本協議」限定僅修飾「分布式賬本」，不再涵蓋應用及應用網路。

以上定義微調會影響法案全文條款援引，直接關係第一篇、第三篇實體監管規則適用；改動看似細微，協議層面法律分析法務團隊需仔細研讀。

委員會議員立場拆解

第 119 屆國會參議院銀行、住房與城市事務委員會共24 名議員：13 名共和黨、11 名民主黨。

共和黨陣營立場整體一致支持法案。13 名共和黨議員全部獲評「支持加密聯盟」A 級評分，且在《GENIUS 法案》《SAB 121 法案》表決中均投贊成票（新任議員按任職資格參與）。委員會主席斯科特、《GENIUS 法案》首席提案人哈格蒂、數字資產小組委員會主席盧米斯、俄亥俄州參議員貝爾尼・莫雷諾，是共和黨內部最堅定支持這套監管框架的代表。北卡羅來納州參議員湯姆・蒂利斯主導穩定幣收益條款談判，立場務實、堅持監管底線。預計委員會內無共和黨議員倒戈反對。

民主黨陣營是本次表決最大不確定因素。11 名民主黨議員立場從堅定支持到堅決反對分化明顯，最終表決結果取決於五位溫和民主黨議員有多少人投贊成票：

• 參議員沃納（弗吉尼亞州）：證券小組委員會首席民主黨議員、兼任數字資產小組成員，是委員會資深民主黨談判代表。歷來支持重大數字資產立法，對《GENIUS 法案》《SAB 121 法案》均投贊成，獲評加密聯盟 A 級；其對國家安全與反洗錢的關注，也正向塑造了法案非法金融相關條款。

• 參議員奧爾布魯克斯（馬里蘭州）：新任議員，與蒂利斯共同帶領穩定幣收益折中方案，也是民主黨中最積極參與法案文本談判的議員，最有可能投贊成票。

• 參議員加列戈（亞利桑那州）：數字資產小組委員會首席民主黨議員，第三位關鍵溫和派。支持《GENIUS 法案》，一貫主張建立可行的聯邦監管框架；同時帶領倫理監管條款談判，或將成為法案最終能否落地的關鍵卡點。

• 參議員科爾特斯・馬斯托（內華達州）：金融機構與消費者保護小組委員會首席民主黨議員，對《區塊鏈監管確定性法案（BRCA）》存在執法層面顧慮，一直推動條款修訂。5 月版新增第 604 (d) 條刑事追責例外、保留《美國法典》1960 (b)(1)(C) 條對主觀故意犯罪行為的適用，既回應了她的關切，也滿足司法委員會主席格拉斯利訴求。她的投票將取決於是否認可第 604 (d) 條豁免邊界已足夠周全。

• 參議員沃諾克（佐治亞州）：經濟政策小組委員會首席民主黨議員，最終版《GENIUS 法案》投贊成票，但持續要求收緊反洗錢與非法金融措辭。五人中投票條件最靈活，很大程度取決於其他民主黨議員表態。

若沃納、奧爾布魯克斯、加列戈、科爾特斯・馬斯托、沃諾克五人全部支持，委員會表決將為18:6，預示法案在參議院全院拿到 60 票門檻的可行性極高。基準情景為沃納、奧爾布魯克斯、加列戈三人支持，表決結果16:8，法案可順利走出委員會，但全院闖關難度加大。最差情景為嚴格按黨派立場 13:11，將顯著拉低法案 2026 年全院通過機率。新澤西州參議員金屬於次要爭取對象，但近期表態顯示，若無額外條款讓步，他大機率會加入懷疑派陣營投反對票。

其餘四名民主黨議員基本不會投贊成票：特拉華州布朗特・羅切斯特立場搖擺偏質疑，曾對《GENIUS 法案》最終終止辯論投反對票；范霍倫、史密斯、里德及民主黨首席議員沃倫一貫堅定反對，預計在委員會階段就會否決《CLARITY 法案》。

即將到來的委員會審議表決

以下幾大變量，將決定銀行委員會表決結果及後續走向：

若本周四委員會以跨黨派多數表決通過法案，6 月至 7 月初推進全院投票的路徑將變得清晰可行。若僅以黨派立場勉強過關，或斯科特主席被迫休會延後審議，整體立法日程將大幅壓縮，白宮原定 7 月 4 日總統簽署的目標將極難實現。

2026 年法案通過機率

預測市場 Polymarket 顯示，《CLARITY 法案》2026 年通過機率從 4 月底的 43% 攀升至上周最高 73%，近期成交機率維持在 69%。三周前我們報告曾判斷機率來到五五開；本周參議院銀行委員會周四表決或將成為決定法案走向的關鍵節點（利多或利空皆有可能）。隨著穩定幣收益、BRCA 法案核心條款達成折中，法案落地機率已明顯改善。

美國資本市場命運牽涉其中，各方利益主體博弈變量繁多；綜合判斷我們持謹慎樂觀態度，預估 2026 年法案最終立法落地機率為55%。

來源：金色財經

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