荷姆茲點燃化肥危機 花旗上調「黃小玉」目標價、大咖資金翻多

商品研究指出，這條全球最重要的能源運輸通道一旦長時間受阻，不僅意味著油氣供應緊張，更可能引發一場被市場低估的「化肥危機」。

由於中東在全球化肥貿易中占據關鍵地位，海峽封鎖將直接衝擊化肥出口，進而透過農業成本傳導機制推升穀物價格，對全球糧食市場產生深遠影響。花旗因此全面上調玉米、小麥與大豆價格預測，並指出資金部位已明顯轉向多頭，顯示市場正逐步消化這條新的供應衝擊鏈。

化肥是這場危機的隱藏主角

市場目光雖聚焦於荷姆茲海峽對油氣供應的衝擊，但花旗分析揭示了一條更深層的傳導路徑：化肥供應鏈的斷裂。中東國家在全求化肥貿易中佔據舉足輕重的地位，其出口高度依賴荷姆茲海峽：

• 尿素：中東地區佔全球貿易總量約 36%，且該地區超過 90% 的尿素產量用於出口。
• 氨：中東佔全球出口量約 29%，其中約 16% 通過荷姆茲海峽運輸。
• 磷酸二銨：中東佔全球總貿易量約 25%。

化肥對糧食生產至關重要，化肥成本佔主要穀物可變成本的 50% 至 60%。一旦化肥供應持續收緊，將對農業產量產生深遠且持久的衝擊，尤其是對巴西和印度這兩個全球重要糧食生產國，兩國的種植季即將於下月開啟。

此外，危機還存在「二階效應」。海峽封鎖導致液化天然氣（LNG）流量減少，進而引發其他地區化肥工廠因缺乏能源而被迫停產。印度已有尿素生產商因伊朗戰爭切斷 LNG 供應而關閉工廠，直接威脅到下一個種植季的供應。

花旗預測，若海峽封鎖持續超過 6 週，將對玉米和小麥價格形成決定性的上漲推動。

化肥漲價將推高 CBOT 交易 農場收入與成本壓力大增

在中東局勢升溫之前，美國農場收入整體仍維持相對穩定，農業投入成本亦大致平穩。然而，隨著能源價格上升與供應鏈不確定性增加，化肥價格已開始上揚，市場預期其價格，可能重新接近俄烏戰爭期間創下的高點。

對典型的穀物農場而言，種子、化肥與燃料三項投入成本合計占非固定成本（Cost of Production）的 60% 以上。當能源價格上漲時，除了直接推高燃料費用外，也會進一步抬升化肥製造成本，形成雙重壓力。

花旗指出，能源價格上升本身就可能推高農業總成本約 6% 至 8%。在化肥價格同步上漲的情況下，農民種植成本將明顯增加。面對成本上升壓力，市場通常會透過期貨價格調整來反映未來供需變化，因此 CBOT 穀物期貨價格往往率先上漲。

此外，農民在高成本環境下可能調整種植結構或減少施肥量，進一步影響未來作物產量與市場供給。這種成本傳導機制，使化肥價格波動能夠快速反映在穀物市場上。

市場資金也開始提前布局。當農業成本上升、供給前景不確定時，投資者往往會增加農產品期貨多頭部位，以對沖通膨與供應風險。這也是 CBOT 穀物價格近期出現上行偏斜的重要原因之一。

花旗認為，在能源價格、化肥成本與農業供給三者交互作用下，穀物期貨市場的上行壓力正在逐步累積，未來數月 CBOT 交易量與價格波動都可能顯著增加。

花旗上調三大穀物價格目標 市場結構逐漸轉向多頭

在化肥供應風險與農業成本上升的背景下，花旗在最新報告中全面上調了三大穀物品種的價格預測，並認為市場結構正逐漸轉向多頭。

玉米

花旗將玉米 3 個月目標價上調至 475 美分 / 蒲式耳，12 個月目標價上調至 525 美分 / 蒲式耳。在牛市情景下，價格可達 600 美分。主要原因在於 USDA 可能下調種植面積預期，且美國乙醇需求強勁。此外，巴西因乾旱及種植面積下降，供應量可能低於預期。

大豆

預計 3 個月內升至 1250 美分 / 蒲式耳，牛市情景目標價為 1450 美分。中國持續採購美國大豆為價格提供底部支撐。同時，美國可再生燃料體積義務（RVO）修訂方案將於 3 月底落地，這將對豆油需求產生重要影響。

小麥

預計小麥均價約為 600 美分 / 蒲式耳，牛市情景可達 700 美分。小麥對中東局勢尤為敏感，化肥供應受限將迫使農民削減施肥量，影響單產。若俄羅斯供應中斷或歐洲乾旱超預期，將形成額外催化劑。

最新商品期貨交易委員會（COT）報告印證了市場情緒的轉向：從資金流向來看，市場情緒已出現明顯轉變，資金管理人（Money Manager）已轉為淨多頭：玉米淨多頭約 5.3 萬手，大豆淨多頭約 19.8 萬手，而小麥雖仍為淨空頭，但空頭規模已大幅收斂。

與此同時，生產商的套期保值覆蓋率仍相對不足，在當前價格水準下存在增加避險操作的動機，這將為市場提供更多流動性與價格支撐。