【路博邁投信】投資長觀點－美國固定收益：由政策驅動的機會已浮現

Ashok Bhatia, CFA, 投資長暨全球固定收益團隊主管
Jason Smith, 資深投資組合經理

正當美國政府推出一連串針對負擔能力的政策，債券投資機會正隨之而來。

類似上週格陵蘭的突發地緣政治事件，加劇了已經困擾市場一段時間的全球宏觀雜音和市場波瀾，使投資人容易被新聞頭條所分心。然而，正如我們預期，隨著今年類似的市場短期動盪事件不斷出現，投資人真正的挑戰在於堅守基本面，專注於長遠結果，並關注在美國國內一些規模較小，卻能以更持久、更具投資價值的方式驅動市場變化的政策發展。 

在美國固定收益市場中，我們留意到這些政策發展已在特定資產類別上產生影響，最明顯的是美國機構抵押擔保證券（MBS），相信箇中的機會值得關注。

現在有幾股力量正在發揮作用，包括美國聯準會偏向寬鬆的政策立場、仍然偏高（即便已較先前緊縮）的利差，以及技術面正在改善。不過，對美國房貸市場產生最強威力的是，美國政府最近宣布，兩家政府資助企業（GSE）包括房利美（Fannie Mae）與房貸美（Freddie Mac）將展開購買 2,000 億美元 MBS 的計劃。

該計劃在 1 月 8 日宣布，旨在透過創造對機構 MBS 更大的需求，以壓抑抵押貸款證券的利差並壓低房貸利率，從而支持美國家庭並刺激房市。

單獨來看，這是一項規模可觀的政策，但放諸於美國以至全球正在轉向推進更大型宏觀政策的背景，此計劃很容易被忽略，而這正是我們認為它值得多加注意的原因。

為何現在是時機

原因很簡單：當眾多投資人繼續尋求投資於優質固定收益，一個由政策驅動的大型買家正在重返這個市場。

甚至在政策正式公布之前，市場已開始預測 GSE 將更積極買進。在 2025 年第四季，投資人在為資產定價時，已逐步預期房利美與房貸美的需求將增長，促使機構 MBS 利差開始收斂。到了 1 月份政策公布，市場的憧憬如今已轉變為明確的承諾。 

過去幾年，機構 MBS 的主要買家是那些對利差較敏感的投資經理人，他們之所以買入 MBS，是因為抵押貸款證券相對於企業債券和其他信用債更便宜。到了現在，隨著美國政府指示房利美與房貸美更積極地運用其資產負債表，邊際買家正從機會型的私人資本，轉變為需求較穩定的公營部門。當公營部門的買家之首要目標，是持有這些債券，而非藉交易獲取相對價值時，利差往往不僅會收斂，且有機會維持在較低水準，甚至再進一步緩慢收斂。

此計劃的規模也同樣重要。買入 2,000 億美元大致相當於兩家 GSE 於現有法定上限下的可用餘額，若日後認為需要買入更多，調高上限至少是可想像的下一步。這可能性便是市場何以認為，當局較持續地提供支持的風險，將大於支持減少。

以上種種發展，正發生在 MBS 利差雖已自高點回落，但仍然高於長期平均水準，同時利率波動度因聯準會的政策路徑較為明確而有所下降的環境下。我們認為，結合了政策支持、風險溢價仍具吸引力，以及利率市場較平穩的因素，為在此優質固定收益資產的價值尚未被廣泛注意之前，創造了一個合理的進場點。 

品質與收益互相平衡

我們並不預期此計劃本身能夠改變美國房市，或是大幅壓低房貸利率。美國公債殖利率仍將是決定借款人支付利率的主要因素。

反而，我們預期市場將適度地變得更具投資價值：當計劃落實且可能擴大，利差將從「較便宜」邁向「合理」，甚至可能稍微偏高。這種逐步收斂的過程對於等待市場拉回才願意進場的投資人可能會感到不安，但對於準備好長期持有這些證券並讓息收隨著時間累積的投資人來說，卻是有利可圖。

重要的是，機構 MBS 在品質與收益之間仍然提供了良好的平衡。在信用風險大致平靜但正開始逐步累積的環境裡，對於希望獲得固定的收益，但不想承擔企業信用風險的投資人而言，機構 MBS 仍然是一個高品質且獲政府擔保的選擇。儘管與利差高點相比，目前的風險溢價已不再那麼優渥，但相信在相關支持下仍具吸引力。

需要提醒的一點是，低利率波動一直是此類證券的利多因素。若利率波動度再次上升，不論是因為聯準會政策、美國長天期公債市場行情或是外部衝擊導致，都會對抵押貸款證券產生影響。故此，清楚了解我們目前位於利率波動率週期的哪個階段，是我們評估風險的關鍵一環。

依靠政策後盾 

由於信用風險可能日益受到關注，我們認為當一種優質政府擔保資產獲得新一輪官方支持時，投資人應特別留意所帶來的機遇。雖然機構 MBS 的評價不再極為便宜，而聯準會的降息週期也有所推進，但這正是我們認為當前階段應該鎖定具韌性的收益的原因，因為基本面、政策與市場技術面都已趨於一致。

我們相信，美國機構 MBS 現已明確落在這個範疇內。我們的投資方式是審慎而積極：精細挑選證券結構和票息，警惕提前還款與利率波動的風險，同時樂於在一個可望由公營部門主導需求的市場中建立部位。

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