Wintermute聯創：為什麼2026年下一輪上漲行情會有所不同

作者：Evgeny Gaevoy，Wintermute聯合創始人兼首席執行官；來源：The Pomp Letter；編譯：金色財經

十多年來，加密貨幣市場一直遵循着可預測的四年周期：比特幣減半，流動性湧入，資本穩步流入高貝塔係數資產，價格隨之上漲。

這種模式在 2025 年被打破。我們看到的不是許多人預期的平穩牛市，而是價格波動和反覆的虛假啟動。

Wintermute 位於全球加密貨幣流動性的中心，每天處理數十億美元的場外交易，涵蓋所有類型的交易對手。我們認為，此次周期性中斷的原因顯而易見：市場正在走向成熟。

加密貨幣市場正從一個受市場炒作驅動的反身性市場，向一個由資本結構、產品設計和宏觀經濟因素共同塑造的市場轉型。到2026年，降息、ETF規則和監管政策的明朗化將是推動市場發展的最大因素。而對結構性問題的深刻理解將是制勝的關鍵。

2025年：周期終結之年

從歷史上看，比特幣的收益會流入以太坊，然後流入市值較大的山寨幣，最終流向長尾山寨幣。但這種資金流動機制在去年被證明是失效的，因為資金雖然流入，但並沒有有效地流動。

在我們的場外交易平台上，比特幣和以太坊合計約占名義交易量的一半。資金集中在少數幾隻市值較大的加密貨幣上，而市值較大的加密貨幣則持續疲軟，因為其他加密貨幣的市佔率不斷下降。

儘管機構參與度有所提高（活躍的場外交易機構交易對手數量年增率增長超過20%），但他們以往可預測的行為發生了改變。他們不再追逐上漲行情，而是採取策略性交易，及早獲利了結，並保持流動性。這正是當某一資產類別對資產負債表產生重要影響時會發生的情況。

機構現在更傾向於穩定加密貨幣價格，而不是推高價格。它們需要明確的宏觀經濟、監管或產品驅動因素才會部署資金。

散戶的行為也發生了變化。10月11日，價值190億美元的槓桿部位被抹去後，散戶資金迅速回流至比特幣和以太坊——這是多年來散戶和機構的倉位首次在流動性和抗風險方面趨於一致。

從歷史上看，加密貨幣的極端波動性往往因分歧而加劇。散戶湧入高貝塔係數的加密貨幣，而機構投資者則大量買入主流加密貨幣，這些因素共同導致了劇烈的波動，並造就了巨額財富。而利益一致則帶來穩定性。對於資產配置者來說，穩定性固然重要；但如果你追求的是非對稱收益，穩定性就成了問題。

ETF重塑了市場結構

加密貨幣正逐漸與股票指數相似：少數部分深度充裕且韌性十足，而其他部分則資金稀缺。ETF從根本上改變了資金流入加密貨幣的方式，如今的機制強化了資金的集中度而非分散度。如果某種資產不符合ETF的資格，那麼無論其市場前景如何，某些資金流入都將無法到達該資產。Wintermute場外交易平台上的ETF交易情況也反映了這一點，絕大多數交易都流向了BTC，而最近SOL和XRP也開始受到青睞。

ETF資金流入不再推高整個市場，它們只能推高現有結構允許它們購買的部分。

2026年：一種不同的機遇

衍生品交易活動表明市場已做好相對穩定的準備。目前，我們的場外期權交易主要受收益策略和對沖策略驅動，而非投機上漲。投資者正在賣出波動性，管理風險敞口，並通過等待獲利。

這種行為正在推動市場風險狀況發生重大轉變。我們首次看到對下行風險保險的持續需求，以及對價格劇烈波動的預期顯著下降。

事實上，比特幣的波動率表面看起來越來越像像標普500指數這樣的成熟股票指數，而不是像早期投機性資產。

要使上漲勢頭再次加速，市場制約因素需要轉變。ETF資格、融資成本和監管透明度是關鍵所在。一旦這些因素髮生變化，資本就會隨之流動。

2026年能夠獲得超額收益的投資者，將是那些了解資本流向以及如何才能讓資本流向其他地方的投資者。而那些等待下一個周期機會的投資者，恐怕要等很久了。

加密貨幣市場比以往任何時候都更加機構化、更加規範，資金也更加雄厚。下一輪上漲行情將會更加平靜，也更具選擇性。

但對於那些關注正確信號和結構的人來說，回報同樣豐厚。

來源：金色財經

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在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。