前美財長：請記取1987年「黑色星期一」教訓

1995-1999 年期間美國柯林頓政府財長魯賓 (Robert E. Rubin) 指出，近幾週市場對科技股估值與 AI 泡沫的討論，實際上忽略了更深層的風險。

魯賓認為，與其爭論 AI 熱潮是否會重演金融危機或網路泡沫，市場更應正視 1987 年 10 月、也就是「黑色星期一」所代表的警示意義，因為當年的崩盤正是在長期過度自滿的氛圍中突然發生。

魯賓長期直言政府債務對美國經濟帶來的結構性風險，週三在華盛頓特區舉行的 CNBC CFO Council 峰會上再次強調，當前市場對潛在系統性風險的評估依舊不足。

他指出，根據國會預算辦公室的最新估計，2025 會計年度由公眾持有的美國國債將達到國內生產毛額的 99.8%，是過去 50 年平均水準 51% 的兩倍，但這個長期平均值掩蓋了近年來快速惡化的實況，因為 2000 年時該比率僅約 30%。

國會預算辦公室預測，未來十年這一比率還將再上升 20 個百分點，但魯賓認為這樣的推估過於樂觀。

他說，更現實的估算要明顯高得多，他引用耶魯大學「預算實驗室」的研究指出，債務占 GDP 的比率可能逼近 130% 至 140%，而這個預測尚未納入關稅等額外變數。

魯賓表示，龐大的債務負擔所帶來的影響，目前只是剛開始浮現，包括公共投資與國家安全支出受到壓縮，以及對利率所造成的部分壓力，都已可見端倪。

在極為有限的程度上，企業信心也可能已出現動搖。但他更擔心的是尚未完全顯現的「最終嚴重後果」，而這也是他反覆提及 1987 年股災的原因。

他在峰會上對 CNBC 資深財經與銀行業記者表示，市場參與者應該牢記 1987 年 10 月 19 日這個日期，回顧歷史，在當年崩盤發生之前的多年，市場環境被普遍認為是嚴重漲過頭了，但股市卻始終未出現明顯修正，最終導致投資人對風險警告逐漸麻痺。接著，道瓊工業指數就在單日內重挫超過 22%。

目前對 AI 泡沫最為直言的市場人士之一，是放空投資人貝瑞。他近期關閉對沖基金後轉而發行電子報，週三也警告，AI 股票的泡沫可能在兩年內回檔。

不過魯賓回顧 1987 年時強調，當年並沒有任何單一事件直接引爆崩盤，市場只是「與現實嚴重脫節」，最終出現劇烈調整。

他表示，在當前經濟環境下，他認為最終仍將被迫採取某些行動，而這些行動勢必帶來不利後果，且這樣的機率「相當高」。

他關注的重點仍是債務，而非 AI 估值本身，例如政府可能試圖透過貨幣化債務、以通膨方式因應財政壓力。他也坦言，相關時點極難預測，雖然理論上仍可能持續沿用當前並不健全的作法，但這本身就是一項風險極高的賭注。

在 AI 議題上，魯賓指出，情勢本身極為複雜，尤其像 OpenAI 這類尚未建立穩定營收與獲利模式的公司，如今卻投入鉅額資金興建資料中心，這樣的資本結構本身就帶來一些可辨識的風險。

他直言，無法精確判斷最終是否會出現嚴重的收尾階段，但市場必須正視其中的複雜性。

魯賓回顧自己任職高盛時，始終要求同仁「積極參與、全力投入」，而以當前情勢來看，他對風險抱持偏向保守的立場，因為從債務到地緣政治，潛在變數眾多，「問題出錯的方式有很多，而政治體系顯然尚未妥善因應」。

他與耶魯預算實驗室的推估顯示，若要將目前約 7% 的赤字占 GDP 比率壓低 2.5 個百分點，降至 4.5%，必須同步透過增稅與縮減支出來達成，其中較為合理的組合是支出削減 0.5%、稅收增加約 2%。如此一來，債務占 GDP 的比率才有機會穩定在約 100% 的水準，從長期來看，對經濟環境也將更為有利。

對於川普政府將經濟成長視為化解債務與赤字問題的核心支柱，魯賓則認為，若要單靠成長來解決當前財政結構失衡，所需的成長幅度遠遠超出任何現實可能。他表示，也許風險並不會立即顯現，市場仍可能繼續照既有軌道運作，但在風險與報酬的權衡下，他更傾向認為，這些潛在風險終將以較為嚴重的方式逐步浮現。

魯賓最後指出，這樣的風險目前或許已不低，至於何時會真正對市場產生實質衝擊，可能是明天，也可能是在未來某個難以預測的時間點。他強調，對於當前顯得過於自滿的市場而言，一旦調整來臨，「一切都將在那一刻變得至關重要」。