曼昆研究 | 賣U收口、收U不卡：香港立法會「穩定幣答覆」劃清OTC生死線

過去兩個月，關於香港能不能「繼續在街頭換USDT」的爭論成了行業日常話題：立法會在5月通過《穩定幣條例》，HKMA 將監管法幣參照穩定幣（fiat-referenced stablecoins），且條例在8月1日生效；隨後，市場上關於OTC（場外交易、找換店）是否還能以「店內掛牌/當面成交」的方式繼續做USDT/USDC的討論愈發熱烈。

但爭論在9月10日那張立法會書面答覆里被監管機關「摁下了定論」——財政事務及庫務局在答覆中明確寫道（原文節選）：「《穩定幣條例》已於2025年8月1日實施……目前只有『認許提供者』可要約提供指明穩定幣……虛擬資產場外交易機構目前不屬《條例》下的『認許提供者』，因此不能向零售或專業投資者要約提供指明穩定幣。」（原文）。

換句話說，監管口徑已從「討論邊界」轉為「明確立場」：如果你以自己名義、以店家報價或承諾成交的方式向公眾賣/買指明穩定幣，那就不在法律允許名單上。這意味著：監管要收的是賣U這一隻手，而不是把所有穩定幣相關業務「一刀切」。

以下是立法會公報原文：

先釐清法律關鍵詞

關於以上公報，進一步分析和給出結論之前，我們得釐清如下法律關鍵詞：

• 「要約提供」= 賣的那一手。 法條對「offer」的定義是：在業務過程中，讓對方「從你取得某指明穩定幣」的要約；它瞄準的是你把幣給別人，不是你從別人手裡收幣。所以「只買不賣」的動作本身，不等於「要約提供」。

• 「受監管穩定幣」：指的是受香港《穩定幣條例》規管的穩定幣，但截至9月10日，尚無發行人獲牌，也就是說，目前現實中不存在可賣給零售的「受監管穩定幣」。

• 「非受監管穩定幣」：凡未由《穩定幣條例》下的持牌發行人發行，或不在指明/受監管範圍內的穩定幣，統稱為「非受監管穩定幣」。換言之，在「受監管穩定幣」尚未面世之前，市場上流通的穩定幣在法律地位上一律視作「非受監管穩定幣」，USDT和USDC即屬於此類。

• 認許提供者（五類）：持牌的穩定幣發行人、由證監會發牌的虛擬資產服務提供者、持有儲值支付工具牌照的人士、獲證監會發牌進行第1類受規管活動的法團、及認可機構。是否能賣，還要看賣給誰（零售/專業）、賣的是什麼（受監管/非受監管）。

注意：條例與本次答覆「卡」的是賣方要約；「買入/收幣」不被直接歸類為「要約提供」，但仍要遵守AML/KYC、支付與託管仲介等其他框架。

這次公報到底「允許/不允許」什麼？——一張表看明白

以2025-09-10時點為準（尚無受監管穩定幣）。

兩條註記：

1. 「買」指從客戶處收幣，不對外提供穩定幣；若出現掛賣價、承諾成交、以己名義把幣給對方等賣方要素，就會被認定為「要約提供」。

2. 即便「可以買」，你仍需守住反洗錢/制裁篩查、支付/SVF/匯兌等既有規則；此外，針對VA經紀/託管的專門發牌正走在路上，未來對「代客轉移/撮合/臨時託管」的要求會抬高。

爭議真正的落點：從「能不能交易」到「你究竟在賣還是在收」

回看這兩個月的爭論，許多誤解都卡在「被動撮合算不算賣」。書面答覆把口徑講透：OTC不屬於認許提供者，因此不能向零售或專業投資者「要約提供」指明穩定幣（無論是否屬於受監管穩定幣）；

同時強調目前無發行人獲牌。換成白話就是：你對外賣 U 不行；你只收 U，不把幣「提供給」別人，規條沒有直接卡你。這也解釋了為什麼「既買又賣」的傳統 OTC感受到明顯「收口」，而「只收 U→法幣結算」的收單/U 卡業務在合規邊界內仍能運行。

幾家歡喜幾家愁：不同主體的真實處境

1.傳統OTC（既買又賣）

壞消息坐實。只要你對外賣U——哪怕自認「被動」——一旦出現報價、承諾成交、用自家名義把幣給客戶等要素，就觸發「要約提供」的紅線。更現實的是：即便你想「走平台經紀」，SFC的仲介口徑要求經許可平台、不得自託管，而且「向零售賣受監管穩定幣」在目前並無標的可賣。舊模式不可持續，是這波答覆後最清晰的信號。

2.U卡與「只收U、法幣結算」的加密收單機構

短期是受益方。你做的是收U（買）→ 交由受監管方兌法幣 → 給商戶結算法幣，沒有「把穩定幣提供給客戶」的那隻手。不在本次答覆的打擊面。但別忽略三道門：AML/KYC/鏈上篩查要硬；支付/SVF/匯兌等原有框架仍然要守；以及VA 經紀/託管專牌落地後，代客轉移/撮合/臨時託管的門檻會變高。換言之，今天沒卡你，不代表明天也不會管你。

3.想「正面拿牌」的機構玩家

長期利多但門檻極高。穩定幣發行與要約的正門在HKMA 牌照；「仲介/經紀/託管」正走向SFC獨立許可。這套雙軌體系意味著：穩定幣要約仍受特別法約束，誰有資本、銀行通道與風控體系，誰就能在下一輪搶位；中小規模機構更務實的路線，是把「收U→法幣」做好做穩，等新牌照把不確定性清掉。

為什麼這次答覆「像分水嶺」？

因為它把模煳的問題，變成事實判斷：看你到底在干「賣」，還是在干「收」。法條對「要約」寫得很直白，答覆也點名了OTC的非認許身份與「未發牌」的現實。行業的情緒爭論到這裡為止，剩下的是合規工程：把「賣」的外觀從產品、話術、結算鏈上徹底切走；把收U → 受監管方兌法幣 → 商戶收法幣的鏈條證據化、可查驗，並為即將到來的VA 經紀/託管專牌預留接口。

結語

這份書面答覆不是把門關上，而是把門框釘牢。監管要收的是「賣」的那隻手：把穩定幣提供給他人的要約，必須回到認許體系裡；而「收」的那隻手——從對方接收穩定幣、再經合規鏈路兌成法幣並結算——在現行口徑下並未被直接禁止。真正的分水嶺，不在於你叫自己OTC還是支付，而在於你的業務事實會不會被認定為賣方要約。這要求每一家機構都把產品界面、營業話術、結算路徑與合約條款逐一對齊，讓「收」與「賣」在證據上涇渭分明。

同時別忘了時間維度。今天的口徑解決了「誰能賣」的問題，但VA經紀/託管專牌正在路上，未來對「代客轉移、撮合、臨時託管」的要求只會更清晰也更嚴格。與其糾結於灰色地帶的最後一寸，不如儘快把業務做成可被監管驗證的樣子：把「賣」的權責交給能賣的人，把「收」的通道打磨到經得起問詢。對於仍想長期留在香港市場的機構，這不是風格選擇，而是生存策略。

原創作者：邵嘉碘律師

來源：金色財經

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