券商評級：信心逐漸恢復中 8股不拋棄不放棄

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天康生物(行情002100,咨詢):並表后業績大增，全產業鏈格局將充分受益周期回升

類別：公司研究 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：黃付生 日期：2015-09-01

事件

15年上半年公司收入20.71億，同增13.83%；歸股凈利潤1.41億，同增37.75%；攤薄后EPS為0.15元。二季度受養殖業周期回升帶動，業績明顯好轉，當季收入11.93億，同增23.96%；凈利潤0.87億，同增154.77%；攤薄后EPS為0.09元。

簡評

1、集團資產並表，上半年收入來源增加

7月30日，公司公告完成對原控股股東天康控股集團的吸收合並事宜，原天康控股旗下另外7家子公司已分別在5-6月完成權屬變更登記，完成年度分紅及注銷老股、增發新股后公司總股本變為9.63億股。報表顯示，公司新增養殖、屠宰肉類、擔保收入等項目，收入結構更加多元化。

2、並表后飼料逆勢增長，獸藥快速增長源於收入提前確認

（1）並表帶來飼料收入逆勢增長:受上游養殖拖累，上半年國內飼料行業持續低迷，總產量再次負增長，新希望(行情000876,咨詢)（咨詢 買賣）、大北農(行情002385,咨詢)（咨詢 買賣）等龍頭飼料商均出現收入下滑，而公司飼料收入12.32億，同增6.12%，這與包括部分飼料業務的天康畜牧科技（原由天康控股持股55.56%、天康生物（咨詢 買賣）持股44.44%）轉為公司全資子公司有關。同時，由於天康畜牧科技的飼料銷售與種豬繁育和養殖服務相關，飼料產品定位高階，上半年公司飼料毛利率提升1.54pct至11.61%。

（2）收入確認提前導致獸藥收入大幅增長:上半年公司獸藥收入3.86億，同比大幅增長75.02%，這與公司提前確認部分產品的銷售收入有關，全年獸藥預計保持小幅增長。上半年獸藥毛利率60.41%，同比下降9.99pct，但仍是利潤的核心來源。

3、養殖業務注入后增加未來業績彈性

集團整體上市后，公司形成集養殖育種、飼料動保、加工銷售以及產業鏈融資擔保服務為一體的全產業格局。上半年公司養殖收入僅0.15億，同增5.32%，毛利率31.01%。考慮到新疆養殖效益較內地更好，且下半年行業景氣快速上升，公司養殖規模不斷增長（未來2年要達到50萬頭的養殖規模），這一板塊的業績彈性將非常大。

盈利預測:基於公司特殊的區位優勢、全產業鏈格局和獸藥領域的龍頭地位，我們對公司未來抱有良好預期:預計15-17年營業收入分別為47.63億、50.19億和54億，增速分別為18.64%、5.37%和7.59%；攤薄后EPS分別為0.38、0.44和0.55，對應15-17年PE分別是23×、20×和16×，目標價12元，買入評級。

中國銀行(行情601988,咨詢):業績增長疲弱，但國際化和多元化穩步推進

類別：公司研究 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：楊榮 日期：2015-09-01

事件

8月28日晚中國銀行（咨詢 買賣）發布中期業績報告，報告顯示，中國銀行2015年上半年實現稅后利潤為949.9億元較去年同比增長1.69%，實現股東應享稅后利潤907.46，同比增長1.14%。截止6月末，中國銀行不良貸款率、關注類貸款比率分別為1.41%和2.30%。境內機構貸款撥備率2.68%，集團信貸成本0.63%。

簡評

1、收入和凈利潤增速均降至個位數

2015年上半年實現營收2395.61億元，同比僅增1.97%，實現歸屬於母公司所有者利潤907.46億元，同比增1.14%。其中利息凈收入1633.91億元，同比上升4.29%，增長乏力，而非息收入不升反降，較去年同期下降2.66%，手續費和傭金收入下降4%，拖累整體收入增長。主因是一方面去年同期基數較大，另一方面咨詢顧問和結算清算業務收縮（上半年進出口減緩）及收費新規影響。

2、資產質量承壓，加強處置力度和主動增量調整以應對

六月末不良貸款率1.41%，環比上升15bps，較年初上升23bps。其中不良主要來自境內東部制造業和批發零售業。上半年境內機構共核銷不良資產434億元，同比增加165億元，處置力度加大。六月末不良余額1250.53億元，較年初增加245億元，據此估算不良產生約680億元。此外，撥備覆蓋率157.37%，貸款撥備率2.68%，風險管理的前瞻性較充分。 六月末貸款總額88971.54億元，比上年末增加4.88%。除對存量處置外，新增貸款投向調整，控制地方政府融資平臺貸款總量，嚴格限制高污染、高能耗行業和嚴重產能過剩行業貸款投放，而高階裝備制造、新能源、節能環保、生物等行業貸款增長7.73%，內地人民幣個人貸款比上年末增長7.06%。

3、資產設定調整和海外負債緩沖息差縮窄壓力。

上半年凈息差2.18%，較去年同期下降9bps。2015年上半年三次調息效果逐步顯現，境內人民幣客戶貸款收益率下降，對NIM拖累0.07個百分點，而境內人民幣客戶存款付息率上升。為緩沖息差縮窄，中行主動調整債券投資結構，加大內地人民幣債券投資力度，境內人民幣投資收益水平同比提升20bps，人民幣證券投資規模比上年末增長21.3%，投資額達27，104億元。此外，主動海外發債，控制融資成本，如六月底期間的首筆“一帶一路”主題債，及先前的“寶島債”（台灣），“獅城債”（新加坡），“申根債”（盧森堡）等，上半年外幣業務發行債券付息成本僅5.68%，同比下降248bps，成本優勢顯著。

4、國際化業務優勢保持。

2015年上半年，中行海外資產總額7959.82億美元，較年初增長6.83%，海外稅前利潤46.52億美元，同比增長5.46%，占集團資產總額和稅前利潤的比重保持平穩，分別為27.53%和22.91%，領先主要同業。人民幣國際化業務方面，離岸人民幣債券承銷市場份額穩居中資同業之首；成為香港交易所、芝加哥商品交易所、新加坡交易所、德意志交易所、倫敦清算所、倫敦金屬交易所結算銀行，基本實現交易所結算銀行全球版面。上半年，國際結算量1.96萬億美元，跨境人民幣結算量2.63萬億元，跨境人民幣清算量148萬億元，均為全球領先。而匯改后也將帶來新業務需求，如貨幣保值增值的金融服務等，中行作為海外業務先行者，將受益長期服務經驗和海外機構版面。

5、多元化業務持續擴容。

中國銀行作為混業經營領頭羊，全牌照版面已初步完成，2015年上半年多點開花，投行、基金、保險、投資、租賃等業務均實現快速發展，近期中銀保險又成功收購中航三星人壽，收貨壽險牌照，牌照進一步完善。2015年上半年多元化業務稅前利潤同比增長41.64%，成為集團利潤增長的重要推進器。

6、投資建議。

中國銀行國際化程度最高，將受益於人民幣國際化進程的推進，通過進一步戰略版面和重組，未來以期充分發揮其一帶一路金融大動脈的主導作用，並作為混業經營領頭羊，且有望接過銀行業混改的接力棒，深化改革，內外兼修，有助於公司估值抬升。我們下調2015年盈利預測，預計2015年凈利潤同比增長約2%，2015年EPS為0.61元，2015年對應PE和PB分別是6.4，和0.91，考慮到目前估值接近底部，安全邊際較高，維持“增持”評級，目標價為6元。

中國國旅(行情601888,咨詢):免稅業務將步入業績釋放階段，或將受益於央企改革與免稅行業整合

類別：公司研究 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：劉越男 日期：2015-09-01

事件

公司上半年實現營收100.16億元（+11.92%），歸屬上市公司股東凈利潤10.16億元（+19.47%），扣非后凈利潤10.15億元（+19.56%）。EPS1.041元。

簡評

中免穩健增長，中旅總社利潤爆發。

中免公司營收52.47億元，凈利潤9.29億元（+12.92%）。三亞海棠灣接待顧客281萬人（+34%），購買人數58萬人次（+23%），營收25.10億元（+30.71%），其中免稅品收入24.94億元（+42.06%），利潤3.90億元（+3.4%）。

海棠灣品類已經拓展至嬰兒配方奶粉、盒裝咖啡、橄欖油、紙尿褲及玻璃制品等。傳統免稅業務營收11.68億元（+9.4%）。中免商城累計接待獨立訪問客戶289萬人，注冊會員7.7萬人，已引進155個品牌，80個品牌完成商品上架。

旅行社業務收入52.6億元（+4.01%），毛利潤率同比增加0.91個百分點，凈利潤4061萬元（+60.37%）。

海棠灣店將逐漸步入釋放利潤階段。海棠灣在建工程去年年底轉固導致折舊攤銷增長一倍以上，而海棠灣基本已經全部轉固。為了吸引客流，公司上半年多次進行宣傳促銷活動。未來隨著海棠灣的旅遊業逐漸成熟，三亞海棠灣店也將進入到收入穩健增長而業績持續釋放階段。

央企改革受益標的，免稅行業有整合預期。旅遊板塊央企共有4家公司:港中旅集團、華僑城集團、中國國旅（咨詢 買賣）集團、南光集團。整合后，中國國旅將有望獲得港中旅旗下的免稅牌照，同時將形成巨大的旅遊中介服務商，為線下資源導入流量。而線下資源資產龐大，涉及景區、酒店、交運、購物、演藝等各個領域，也將為旅遊中介商提供有力的支援。日上目前經營了首都機場和浦東機場兩家免稅店，比中免利潤更大，如果能夠實現整合，將對國旅行成巨大利好。

買入評級。公司業績增長穩健且扎實，未來有央企改革、免稅行業整合等潛在利好。預計2015/16年凈利潤20、24億元左右，當前股價對應PE分別為26.35、22倍。建議積極設定。

風險提示。國企改革時間與幅度都有較大不確定性，4季度海棠灣收入增速下滑風險。

光線傳媒(行情300251,咨詢):多部大片上映在即，投資業務步入收獲期

類別：公司研究 機構：中國銀河證券股份有限公司 研究員：郝艷輝 日期：2015-09-01

公司的增長前景判斷

未來幾年中國電影產業依然保持超過30%復合增長率，作為行業龍頭的光線傳媒（咨詢 買賣）將至少領先20個百分點；2015年公司票房預期50億，優質片的投資發行分成占比提升；此外，公司參投的新麗傳媒和歡瑞世紀將在一年內上市A股，投資收益可期。

下半年多部主投大片上映，《港囧》或造票房記錄

上半年公司上映的影片只占全年影片的三分之一，下半年將是真正的電影大年，下半年徐崢的《港囧》70個笑點遠超《泰囧》，加上趙薇的加盟有望創國內單品票房紀錄。兩家參股公司年內或登陸A股，主投公司將有4家新三板掛牌

公司占比27.64%的新麗傳媒年內有望獲批IPO，保守預計市值將達100億；公司持有4.8%股權的歡瑞世紀正在籌劃借殼*ST星美(行情000892,咨詢)；此外包括呱呱網在內的4家主投公司正在準備掛牌新三板；加上此前投資、目前已浮盈14億的天神娛樂(行情002354,咨詢)（咨詢 買賣）將在今年9月18日解禁，光線投資收益可觀。

與阿里合作事項將進一步落實，想象空間巨大

阿里已為公司第二大股東，二者業務合作事宜已提上日程，接下來將進入具體落實期，按照兩個公司風格，我們判斷除了可以想象到的合作外，二者或衍生出更大合作。

行業估值的判斷與評級說明

2015年為光線電影大年，我們預期2015-2017凈利潤分別為5.6/7.7/10.2億，對應EPS為0.50/0.69/0.90元。

貴州茅臺(行情600519,咨詢):淡季不太淡，控量仍為下半年主題

類別：公司研究 機構：申萬宏源(行情000166,咨詢)（咨詢 買賣）集團股份有限公司 研究員：曾郁文 日期：2015-09-01

投資要點:

事件:公司公布半年報，上半年營業收入157.79億元，同比增長10.17%，二季度單季收入72.34億元，同比增長5.28%。上半年實現歸屬母公司所有者凈利潤78.88億元，同比增長9.11%，二季度單季凈利潤35.23億元，同比下降0.20%，業績符合預期。

投資評級與估值:維持盈利預測，維持買入評級。預計2015-2017年EPS分別為13.14元、14.95元與16.82元，對應目前股價PE為15倍、13倍與12倍，維持買入評級。

有別於大眾的認識:

（1）業績符合預期，收入增速快於凈利增速。上半年茅臺酒營業收入153.35億元，同比增長11.49%，上半年銷售費用率3.66%，同比下降0.77個百分點，管理費用率11.29%，同比上升1.08個百分點。上半年及二季度單季收入增速均快於凈利增速，公司復甦性增長趨勢明顯。

（2）堅持控量穩價，淡季不太淡。上半年新增預付款和應收票據總和為62.92億元，其中二季度新增6.93億元，二季度增量放緩主要系春節旺季之后一批價回落，公司在淡季堅持控量穩價，二季度渠道照計劃走貨，市場有序消化庫存，為中秋前挺價打下了基礎。

（3）控量仍是下半年主題。根據草根調研，通路渠道逐漸體現剛性需求，消費結構繼續調整。由於今年按月放量較為平均，渠道庫存水平進一步下降，即便經銷商啟動中秋備貨時間稍晚於往年一周左右，部分經銷商仍有望在中秋后完成全年任務。日前公司先后力挺終端零售價和批發指導價各100元和50元，若下半年放量維持上半年節奏甚至稍放緩，將利於節后維持批價，增加全年超額完成1.7萬噸的計劃量的可能性。

股價表現的催化劑:旺季銷量超預期。

核心假設風險:社零消費持續低迷

建研集團(行情002398,咨詢):檢測業務外延方向明確，將成未來成長重點

類別：公司研究 機構：中國中投證券有限責任公司 研究員：王海青，李凡 日期：2015-09-01

投資要點:

公司具備一定的逆周期屬性，15年上半年盈利相對平穩。建研業務包括外加劑不檢測業務、商品混凝土，前兩者占收入比重約66%不18%。其中外加劑周期性明顯，上半年收入下滑31%；檢測業務穩健，上半年收入增長8.6%。

上半年總收入下降23.8%，而毛利率由去年的32.7%上升至38.75%，這源於經濟較弱時外加劑的原材料大幅降價，總凈利潤僅下降3%，下滑較小。在經濟較好時，外加劑原材料成本上升，但公司銷售增長，能夠抵消利潤率下降。

這種偏逆周期的屬性使得公司業績將較為穩定。

工程檢測業務范圍逐步擴大，將致力於成為中國工程檢測龍頭企業。公司是福建省內最大的工程檢測企業，上半年檢測業務收入增8.64%，預計全年超過2.5億元。檢測是公司的現金牛業務，不僅毛利率保持在近50%的水平，且回款穩定，近幾年一直保持在6000-7000萬元的凈利潤。除了原來的福建區域，公司目前已進入海南、重慶區域。因國內檢測改革進行，政府對綠色建筑、消防等領域將逐步放開，公司在完善工程檢測資質的前提下，將進入交通、消防、環保等工程領域。公司未來將版面10個以上的檢測中心，成為行業龍頭可期。

檢測業務將進行跨行業與跨區域擴張，成為未來的主要增長點。因原來的建筑工程檢測業務原受制於行政壁壘不建筑行業，年均增速僅在10%左右。但公司將通過外延並販進行跨行業不跨區域的發展。仍不天堂矽谷的合作、收販有棵樹的股權即可看出其戓略的推進。公司傾向於進入消費品、醫療等周期性較弱的行業。有棵樹作為跨境電商對消費品檢測就有需求，而天堂矽谷以並販整合見長，我們估計下半年將逐步有相關的項目落地，提供公司新的增長點。

外加劑逐步優化版面與提高經營質量，未來將趨於平穩。上半年外加劑收入4.3億元，同比下降31.97%；受益於原材料成本下降，毛利率較去年同期上升8.2個百分點。公司過去幾年以異地快速擴張的方式發展外加劑業務，使其仍2010年的3.33億元發展至2014年的16億元，年均復合增速達到48%，推動公司過去幾年的快速增長。但13年表現靚麗的河南不陜西區域在14年明顯下降並持續至今，14年靚麗的貴州區域15年也開始下降。這一方面不中西部省市集中建設后需求下降，另一方面不公司主動控制應收賬款有關。反而福建、浙江這些東部發展穩定的城市，仍是未來外加劑主要的利潤來源。因目前行業應收賬款較大的問題仍沒有得到控制，公司將仍自身管控做起，逐步改善經營質量；同時延伸高鐵、核電等領域，尋找更多的發展空間。仍戓略看上，外加劑未來幾年的發展將趨於平穩，預計中期成長速度保持在10-20%。

股價明顯低於非公開發行價格，具有安全邊際，推薦評級。公司戓略重點由減水劑轉至檢測業務。公司擬非公開發行不超過5億元用於補充流動資金，目前股價明顯低於非公開發行的20.97元/股，具有安全邊際。估計下半年外延擴張將逐步落地，預計15-17年EPS為0.65、0.73不0.83元，維持推薦評級。

風險提示:外延並販進度慢於預期，原材料價格大幅上漲

曠達科技(行情002516,咨詢):中報凈利潤增5成，現價低於定增底價

類別：公司研究 機構：浙商證券股份有限公司 研究員：鄭丹丹 日期：2015-09-01

中報關鍵數據

公司2015上半年實現收入9.07億元，同比增長10.7%；歸屬股東凈利潤1.3億元，同比增長53.16%，超預期；實現EPS0.20元。公司預計前三季凈利潤同比增長35%~65%。

投資要點

業務結構更為優化，面料業務毛利率全面提升

凈利潤增長顯著跑贏收入增長，主要因為:1）業務結構優化，毛利率高達74%的電力收入同比增長2.14倍至1.44億元，占收入比重由2014全年的6.5%提升至16%，同時毛利率僅4.14%的貿易收入同比收縮83.2%至0.11億元；2）成本管控得當，汽車用紡織品毛利率同比提高3.44個百分點至33.8%。期間費用率同比增加5.48個百分點至19.17%，主要因為:光伏電站業務占用資金大，貸款增加，致財務費用同比增加2.6倍至0.48億元。

光伏業務成長快，擬借增發加大投入

公司堅持“並購+自建+合作”模式，聚焦光伏電站運營，目前已公告並網光伏裝機280MW，預計年底增至600MW，且存在超預期空間，成長性高；擬定向增發募資，投建共計270MW光伏電站項目，並補充流動資金，控股股東沈介良先生實際控制的“曠達創投”承諾認購不低於本次定增總額的15%，鎖定3年，與中小投資者利益高度綁定。同時，汽車面料業務發展穩健，業績有安全邊際。

現價低於定增底價（14.99元/股），非理性下跌后更具投資價值

我們預計，當前股本下，公司於2015~2017年將分別實現EPS0.41元、0.64元、0.83元，對應25.9倍、16.7倍、12.8倍P/E。如年底前后完成增發，考慮攤薄效應及流動資金改善預期，我們預計按上限增發后，公司於2016、2017年將實現EPS0.53元、0.68元，對應20.3倍、15.7倍P/E。維持“買入”評級。

風險提示

公司業務經營或不達預期；行業成長股估值中樞能否維持，存在一定風險。

寧波銀行(行情002142,咨詢):資產質量是亮點，規模擴張較快

類別：公司研究 機構：浙商證券股份有限公司 研究員：劉志平 日期：2015-09-01

上半年業績增長低於預期，主要是凈息差表現低於預期

業績主要貢獻因素為規模的快速增長（總資產同比增長25.4%）、中間業務收入快速增長（同比增長41.4%）、成本收入比下降（同比下降1.5 個百分點）。撥備同比增長92.53%，撥貸比下降至2.5%，撥備覆蓋率較一季度略有下降。二季度業績環比增長3%，主要是信貸成本環比略有上升。

上半年凈息差表現低於預期

上半年息差同比下降8BP，較一季度下降5BP，二季度按期初期末余額計算的凈息差環比下降13BP，主要是二季度公司發行大量同業存單致負債端的成本相比資產端收益下降的較少，降息對公司二季度息差的影響較為明顯。

上半年負債端大幅擴張致資產規模增長較快

總資產較年初增長18.6%，同比增長25.4%，上半年公司存款大幅增長，分別較年初和去年同期增長17.1%、16.9%。負債端存款和同業存單的大幅擴張致對資產端的貸款和非標投資的設定大幅增長，貸款和投資資產分別較年初增長21.4%、65.6%。加權風險資產增長快於總資產的增速，資本充足水平較年初下降約1 個百分點。

上半年不良控制很好，未來壓力不大

不良率連續7 個季度維持在0.89%的水平非常難得，不良資產余額分別較年初和一季度末增長10%、5.1%，增速顯著低於同業，公司的資產質量控制較好，主要是通過大量核銷（上半年的核銷額接近去年全年的水平）以及新的暴露較少（不良的凈產生率提升有限環比僅提升4BP）。關注類貸款（占比較一季度下降8BP）以及逾期貸款（較年初增長14.6%）表現很好，未來不良壓力不大。

盈利預測及估值

公司同時公布了設立消費金融公司以及資產管理公司的計劃，加之上半年設立的金融租賃公司和2013 年底設立的基金管理公司，公司的綜合化經營不斷加快版面。同時，公司一直致力於八大利潤中心的盈利持續增長和協調發展。預計公司2015-2016 年實現凈利潤同比增長14.1%、18.3%。對應目前股價，2015 年PB 為1.03X，我們看好公司基於利潤中心的未來盈利增長以及風險管理能力，給予公司買入的投資評級。